国企高管过度投资行为控制机制研究

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　　【摘　要】国企高管作为投资决策的核心人员，在投资决策过程中存在非理性的现象。论文从过度自信理论对国企高管过度投资行为的动因进行了分析，并在此基础上从个人层面和公司层面提出了国企高管人员过度投资行为控制机制，包括区分决策和行动、构建自我学习机制、董事会内部治理和心理契约的使用等。
　　【关键词】国企高管；过度投资；控制机制；过度自信
　　1.引言
　　近年来，国有企业投资规模迅速增长，但是，相对于最优投资规模而言，国有企业会遇到过度投资等问题。对此传统经济学理论表现出有限的解释力。随着行为决策研究的推进，行为公司金融领域的研究者们开始尝试放松传统“经济人”理性假设，用企业高管的“有限理性”对企业投资进行解释（文洋，2012）[1]。过度自信作为影响行为主体决策过程的一种重要心理偏差，在研究有限理性时得到了极大关注（罗琦,2007；唐雪松，2010）[2,3]。然而，现有研究较多从传统的委托代理、契约和政府干预等视角去分析国企过度投资（陈其安，2010）[4]，未能够充分考虑到国企高管的有限理性行为，因此，本文基于过度自信理论，从个人层面和公司层面分析国企高管人员过度投资行为控制机制，期望能够为促进我国国有企业投资决策合理化、提升企业价值、取得并保持竞争优势提供理论指导。
　　2.国企高管人员过度自信及过度投资概述
　　2.1 国企高管过度自信概念及表现
　　叶蓓等（2009）认为过度自信是一种根深蒂固的现象，它与人们缺乏处理大量不确定性事件的能力有关。过度自信的表现通常有两种形式：第一，人们对可能性做出估计时缺乏准确性；第二，人们对数量估计的置信区间设置太过狭窄。国企高管过度自信是指国企高管在决策过程中倾向于认为自己的决策能力超出一般水平，并高估私人信息的准确性[5]。国企高管过度自信主要由于自身效应最大化需要、外界竞争选择、公司治理环境和管理决策环境等共同影响形成，其表现主要有：自我归因，知识幻觉，控制幻觉和过度乐观。自我归因指的是国企高管通常把成功归因于自己的能力，而把失败归因于运气等不好的因素。知识幻觉指国企高管往往高估自己掌握知识的精确性和对不确定事件判断的准确性。控制幻觉指的是国企高管高估对不确定事件结果的控制能力，其结果如何其实与某些控制行为并无关系。过度乐观意味着国企高管会高估有利事件发生的可能性，低估不利事件发生的可能性。
　　2.2 国企高管过度投资概念及表现
　　过度投资行为是指国企高管人员从自身利益出发，将国企各种来源的自由现金流量投资于净现值为负的项目以扩大国企规模，结果导致国企资金配置效率低下和国企价值降低的投资决策行为。
　　过度投资行为相对于适度投资行为而言，具有以下特点：（1）从经济利益出发点看，适度投资行为的经济出发点是企业所有者和其他利益相关者的利益最大化，投资目的是企业价值最大化，而过度投资行为的出发点是高管人员的经济利益，是以企业的投资活动来掩盖高管人员的个人私心；（2）从企业规模看，适度投资行为追求企业规模的适度增长，而过度投资行为在适度投资以外投资于净现值为负的项目，造成了企业规模的盲目扩大；（3）从对企业价值的影响看，适度投资行为通过投资净现值大于0的项目，提高了企业资金的使用效率，增加了企业价值，而过度投资行为则降低了企业资金的配置效率，引起企业价值的降低。
　　2.3 国企高管人员过度自信与过度投资间关系
　　关于国企高管过度自信心理的研究，主要集中在国企高管投资决策行为、决策效果及市场反应等方面。在一系列研究中，国企高管人员的过度自信在投资方面的表现可以归纳为：一是高估自身对证券价值的估价能力，而低估了估价过程中的预测误差；二是过度自信导致对风险的低估，从而愿意持有较高风险的投资组合；三是高估私人信息产生的信号的准确性，即错误地认为，私人信息产生的信号比公共信息产生的信号更准确。这使其对自身的判断能力确信无疑，过分相信自己能获得高于平均水平的投资回报率，从而倾向于过度投资（杨睿，2009）[6]。
　　Malmendier和Tate（2005）发现过度自信的CEO的投资对现金流更加敏感。这样，当他们有充足的内部资金时会破坏资本市场规则或者公司治理机制而过度投资；但是当需要外部融资时就会减少投资，因为过度自信的管理者认为市场低估了企业价值。这些现象在股权依赖严重的企业中表现尤为突出[7]。Lin（2005）认为在财务约束越强的公司，过度自信的高管比不自信的高管更容易执行高度敏感现金流政策。汪德华和周晓艳（2007）综述了行为公司金融理论对企业投资扭曲行为进行解释的相关理论和实证文献，并将这种解释和传统的信息不对称及代理观点进行了比较[8]。王霞、张敏和余富生（2008）发现过度自信的管理者更倾向于过度投资，并且对融资活动的现金流敏感性较高，而对经营活动现金流的敏感度不明显，并从我国资本市场的异象和制度背景解释了该问题。
　　3.基于过度自信的国企高管过度投资行为动因分析
　　国企高管人员作为企业中的社会人，是推动企业发展的关键人力资本，然而，高管人员的个性特征却在一定程度上推动了其在企业经营实践中的过度投资行为。属于过度自信型性格特征的国企高管人员容易由于其“过度自信”的判断造成企业盲目投资，加上投资决策民主化、程序化和科学性不够，就会造成“跟风型”投资泛滥的过度投资行为。郝颖等(2005)对我国上市公司高管人员过度自信的特征与企业投资决策关系的实证研究表明，四分之一左右的高管人员具有过度自信性格特征，过度自信高管人员在公司投资决策中更有可能引发配置效率低下的过度投资行为。
　　国企高管一般是通过政府行政任命而非职业经理人市场化产生，高管人员在投资决策行为过程中表现极为明显的过度自信倾向，加之缺乏有效的制约与监督，决策盲目性和主观随意性大，真正民主科学决策机制在我国上市公司中尚未完全确立。高管人员会因过度自信而导致投资决策失误，造成国有资产流失，但是惩罚力度相对过小且渎职成本太低。过度自信国企高管往往会轻视现有信息和客观条件，相信凭借个人的主观努力能够取得投资的成功。特别是当他们拥有一些以往成功投资的体验时，更有可能产生控制幻觉并低估失败的可能性。现实中众多并购案例研究表明，国企高管相信自己找到了被市场低估的目标公司而立即实施收购。他们还相信凭借自己的个人能力与魅力能够挽救经营不善的目标公司，实现管理与经营的协同效应。
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