公司战略与经营风险：对远洋运输行业的一个全球实证分析

来源:用户上传      作者: 岳　鹄　杜俊涛

　　【摘要】本文以全球远洋运输行业为例进行实证分析，证明公司的战略选择会影响其经营风险。对于远洋运输公司而言，要想在采取相关多元化战略过程中控制公司的经营风险，可以采取的措施包括选择性扩大公司经营范围或者增大公司资产规模但尽量不要提高公司的资产负债比率。
　　【关键词】公司战略 经营风险 远洋运输行业
　　
　　一、引言
　　
　　从目前的研究看，关于公司战略与公司绩效之间的关系一直是公司战略研究领域中的一个重点，解决的主要问题是采取怎样的产品战略可以提高公司的盈利能力，主要结论是多元化与公司经济效益的关系呈现倒“U”型，即单一主营与非相关多元化的绩效均不如相关多元化（姚俊，2004）。那么在相关多元化战略中，相关产品的选择就没有差别吗？任意的选择都能增加公司的经济效益吗？还有一个更重要的问题，即公司战略与经营风险之间的关系还没有得到应有的重视，也就是说多元化战略的实施不能紧紧关心效益指标，风险同样需要考虑。
　　所谓战略是指企业在某个重大历史事件的前期（开业、转业或某个长期规划）所做出的对公司发展有深远影响、涉及到公司资源分配和经营方向等重大问题的决策。一般情况下，公司战略首先要解决企业产品范围或服务方向的定位和调整问题。从这个角度讲，公司战略可划分为单一产品战略、相关多元化战略和非相关多元化战略。本文讨论的战略仅限于多元化战略。
　　显然，公司的多元化战略会直接关系到公司的经营风险。由于公司的战略决策涉及到公司资源的配置，因此公司战略必须与企业拥有（包括现实和潜在拥有）的可支配资源（既包括各种物质资源、人力资源也包括各种无形资源如组织资源、商誉等）相匹配。必须充分考虑单一产品的风险和不同产品之间的组合风险，尤其是准备进行相关产品多元化的公司，最好选择能够降低公司整体经营风险的相关产品。
　　对于远洋运输行业而言，出于装卸效率、积载效率的考虑，船舶已经开始向专业化的方向发展，目前世界商船队主要由油船、散货船、集装箱船、杂货船和客船这五大类船舶构成，相应地远洋运输行业的服务范围，或者说远洋运输行业的相关多元化战略只能在此五类业务中展开。鉴于此，本文将远洋运输行业的五类子行业与公司五项服务产品看成是等同的概念。
　　
　　二、数据来源与样本描述
　　
　　本文的考察对象是截至到2004年末之前的20个年度中的全球远洋航运公司。数据来自彭博数据库。根据上市年限的早晚和彭博数据库的数据完整性，共收集到23家样本公司，最短的经营期限为4年，最长的20年。受到彭博数据库本身的某些限制，不能保证本文所涉及的这些样本公司就是世界上所有从事海运业务的公司，但应该包含了绝大多数公司。
　　为了便于对各个子行业的特性进行较为清晰的描述，本文采用两种方法对远洋航运的子行业进行分类，第一种是根据货物的形态分成湿散货行业、集装箱行业和特定服务行业（包括干散货和特种运输）；第二种是分成湿散货行业和特定服务行业，主要是考虑到单独从事除湿散货之外的某一类业务的公司个数比较少，统计结果容易产生偏差，而湿散货的品种主要集中在原油及相关产品上，产品性质比较独立。
　　按照第一种分类方法，将23个样本公司分配到三个子行业中，湿散货行业6家、集装箱行业3家、特定服务行业14家。将各个公司的特征指标历史数据按子行业进行平均，作为该行业的风险特征指标替代变量。在具体刻画单一子行业风险的指标选择上，我们参考了可比公司的选择方法，在控制了公司所在行业之后（即按照不同公司的主营业务归入上述三个子行业），最重要的因素就是规模，此处选择总资产作为规模指标，并选择总负债来反映公司的资本结构，然后是我们关心的盈利性指标，包括总资产回报率和净资产回报率。
　　表1对3个子行业进行了描述性统计（当采用第二种分类方法将远航运输业分成2个子行业时，结果类似，此处从略）。
　　
　　（①1代表湿散货行业；2代表集装箱行业；3代表特定服务行业。）
　　
　　三、单一子行业间的风险差异性
　　
　　从子行业平均值角度看（见表1），湿散货行业显示出了规模小、负债低、回报率较高的行业特点。集装箱行业的总资产回报率与净资产回报率均处于最低水平，并与其他两个子行业相差较远。在规模上，无论是总资产还是负债量，集装箱行业规模大于湿散货行业，而特定服务行业又大于集装箱行业，不过资产收益率并没有表现出这种规则的变化。上述讨论只是从直观的角度出发，若要判断行业间是否存在这样的显著差异还有待进一步考证。
　　为了考察子行业间的风险差异性，仍然以公司的历史数据为依据。分别求出各子行业内公司的四个特征指标的平均值、标准差和变异系数，构造出三个数列，按照两种子行业的分类方法进行规类，并进行卡方检验与秩和检验，考察子行业间的特征差异。从检验结果可以看出，不论分类方法如何，各个子行业间的总资产、总负债、以及盈利能力指标的平均值、标准差和变异系数之间都不存在显著的差异性。限于篇幅本文仅列出按照第一种方法分类时的检验结果，见表2。这说明以历史数据为基础的统计分析表明，子行业并没有表现出规模、盈利能力的差异，行业发展的波动率之间也不存在显著差异。但这种分析不能回答子行业间是否存在同时同向波动的状况，也就是说，不能回答哪种业务组合具有更低的风险，它仅仅是从总体上说明三个（或两个）子行业间的具有大致相当的风险水平（包括盈利能力和收益率的波动性）。
　　
　　四、子行业非系统风险的互补性检验
　　
　　到现在为止，我们可以说，子行业的风险是大致相当的，那么各个公司的非系统风险又如何呢？本文仍然从收益率角度进行刻画。对于我们所考察的23家样本公司而言，每一家都是在不断变化的，在不同时间点具有不同的公司特征，因此若以每家公司为研究对象进行分析难度较大，然而这样的混合数据同时也给我们创造了另外一个机会。那就是将不同时点上的相同公司看成是多家公司的一个序列，这样不但可以增加样本量进而提高研究结论的可靠性，还可以深度挖掘不同业务间的组合风险。经过重新构造之后，得到283个样本点。我们设想在集装箱等子行业中考察不同公司的非系统性风险，就相当于是在大行业风险得到控制的情况下，考察不同公司的业务组合风险，或者说是公司战略风险的衡量。
　　经营风险的大小与公司规模、负债比率等因素关系密切，为简单起见本文选择公司总资产和资产负债率作为经营风险的替代变量。
　　组织风险主要通过公司的治理结构等方面进行反映，由于各个交易所都有各自的上市要求，其中重要一部分就是公司治理结构，因此我们有理由认为在相同交易所上市的公司应该具有相同的治理结构，从而具有相同或较为类似的组织风险，考虑到本文以全球航运公司为研究对象，很难逐一考察其上市公司治理结构特征，同样出于简化的考虑，本文引入上市地虚拟变量作为公司组织风险的替代变量进行讨论。而公司总体风险采用收益率的波动率来替代，该数值越大说明该公司非系统风险越大。于是，建立如下模型：
　　FROA/FROE=C+a1LNASSET+a2LTA+a3DE1+a4DE2+a5DI1+a6DI2

　　其中：FROA/FROE是总资产收益率/净资产收益率的年度波动率，用该年度内的月度收益率标准差来衡量；LNASSET是总资产的对数；LTA是资产负债率；DE1是上市地虚拟变量，当公司的上市地在欧洲地区时取1，否则取0；DE2是上市地虚拟变量，当公司的上市地在美洲地区时取1，否则取0；DI1是行业虚拟变量，当公司所属行业是湿散货行业时取1，否则取0；DI2是行业虚拟变量，当公司所属行业是集装箱行业时取1，否则取0。
　　借助SPSS软件包，对上述模型采用直接法（Enter）进行回归，结果见表3和表4。
　　
　　表3显示，在控制了规模、负债、上市的因素之后，公司所属子行业的风险差异性就显现出来。具体的说就是，从事集装箱运输会比特定服务运营带来的公司非系统风险显著为低，因为DI2的回归系数是负数，而且显著性水平超过了1％；而从事湿散货运输与特定服务运输则没什么显著差异，尽管DI1的系数也是负数，但不显著。
　　与表3所揭示的内容相比，表4所反映的内容稍有不同。首先是在控制了规模、负债、上市的因素之后，从事集装箱运输和从事湿散货运输会比特定服务运输带来的公司非系统风险低，因为DI1和DI2的回归系数都是负数，只是显著性水平有所下降，从原来的DI2系数单独显著，变成了两个系数在10％水平下都显著，进一步说明单独从事集装箱、湿散货运输、集装箱与特定服务组合、湿散货与特定服务组合都比单独从事特定服务的公司具有更低的非系统风险。
　　注意到另外一个变化是，总资产与收益率的关系变得更加清晰，回归系数符号依然为负，但由原来的不显著，变到了现在的非常显著。也就是说随着规模的扩大，非系统风险在下降，这与公司规模越大抗风险能力越强的理论相吻合。
　　对于资产负债率而言，出现了更为显眼的变化。表3显示，资产负债率与总资产报酬率之间是显著的负相关关系，即随着负债率的上升公司盈利能力明显下降；而在表4中，资产负债率与净资产报酬率之间的关系变成了正相关，只是显著性下降到10％的水平。说明负债率对于公司非系统风险的影响具有不确定性，这可能是税盾效应所产生的结果。在公司规模既定的情况下，负债越高则税盾效应越明显，从而能有效的削减收入剧烈上升时所导致的总资产巨幅波动，进而降低了公司收益波动性，而在用净资产收益率波动性衡量公司非系统风险时，税盾效应对于净资产收益率的影响没有那么强烈了，而且负债的上升意味着净资产的下降，这也会加剧净资产收益率的波动。幸好，这些内容在此文中不是占有重要地位的，它只是作为一个控制变量出现而已。
　　表3、表4的回归分析还显示，不论是用总资产报酬率的波动率还是用净资产报酬率的波动率作为公司非系统风险的替代变量，上市地变量都表现出了无关痛痒的态势，回归系数显著性水平都很低。说明公司在美洲、欧洲还是太平洋地区上市，对于公司的非系统性风险都没什么影响。
　　最后，看到两个回归方程的调整R方都只有百分之十几，说明还有许多解释变量被忽略了，这可能跟本文的变量设计比较粗糙有关，但我们的研究目的是给定这些控制变量之后，考察子行业或者业务组合的变化给公司带来的非系统风险的影响，所以我们更关注的是虚拟变量DI1和DI2的回归系数符号，而不是总体解释能力，从这个角度说，调整R方能达到这样一个程度是可以接受的。
　　
　　五、结论
　　
　　综合上述讨论，我们的主要结论有：1）以特定服务行业（包括干散货和特种运输）为基准，以净资产收益率年度波动率为非系统风险的刻画指标，则公司增加湿散货运输业务和集装箱业务大约会分别降低2.9和3.1个百分点的公司经营风险；2）公司总资产扩大1个百分点则公司非系统风险会下降大约1.6百分点；3）公司资产负债率提高1个百分点则公司的非系统性风险会上升大约8.6个百分点；4）当把远洋运输业分成湿散货行业、集装箱行业和特定服务行业三个子行业时，从平均值的角度看，这些子行业的行业风险之间不存在显著差异，说明它们具有类似的风险性质，这是大行业性质所决定的；5）在控制了公司经营风险、组织风险之后，公司的战略风险与所从事主要业务有关。
　　三个结论意味着，从公司发展的角度上说，远洋运输类公司要想采取相关多元化战略过程中控制公司的经营风险，可以采取的措施包括选择性扩大公司经营业务范围、增大公司资产规模但尽量不要提高公司的资产负债比率。
　　尽管本文的实证研究仅局限于远洋运输行业，但我们不难将该研究结论所揭示的道理进行推广，当公司准备进行类似产品转型等重大战略决策的过程中，至少需要从单一和组合两个角度考察多元化给公司可能带来的经营风险影响，从而做出有利于公司稳健发展的战略选择。
　　
　　【参考文献】
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