基于投资者情绪的资本资产定价理论研究

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　　摘要：笔者构建了基于投资者情绪的资产定价理论模型，就投资者情绪对风险资产定价有系统性的影响进行研究。研究发现股票均衡价格可以分解成理性部分和情绪部分，投资者情绪导致价格偏离内在价值并导致高的波动率和价格泡沫。基于信息的动态情绪资产定价模型和连续时间情绪资产定价模型，对以模糊数学为基础构建基于投资者情绪的行为投资组合，提供了可行的研究方向。
　　关键词：投资者情绪；情绪资产定价模型；模糊数学；行为投资组合
　　作者简介：王博（1982-），男，辽宁沈阳人，辽宁大学经济学院金融工程博士研究生，主要从事金融量化分析研究。
　　中图分类号：F830.9 文献标识码：A 文章编号：1006-1096（2014）03-0150-05 收稿日期：2013-05-11
　　投资者情绪一直是行为金融学解释市场异象主要理论基础之一，对于深入了解中国股票市场投资者行为有重要的指导意义。构建基于投资者情绪的资产定价理论模型，对于开展情绪综合指数的研究和进行金融风险管理，具有重要的理论和现实意义。
　　一、当前资本资产定价理论研究的不足
　　（一）传统资产定价理论研究的不足〖
　　1.基于市场有效性假设的质疑
　　有效市场假说认为由于套利的存在，对非理性交易者具有抵消作用，因此噪声交易者无法影响价格。有效市场理论是研究信息如何充分反映到价格过程的。然而，由于信息成本的原因，现实中还存在价格没有充分反映信息的情况。行为金融学的研究发现，由于认识的局限性，人们的行为偏差是有系统性的，其实际行为经常背离有效市场假说，许多投资者倾向于在相同时间买卖相同证券，噪声交易者跟随策略决策时，这种情况更加严重。投资者情绪实际上反映了投资者共同判断的误差，投资者可能用非线性的和突发的方式对市场信息作出反应。人们往往不是立即以原因――结果的方式反应信息，而是当信息聚集到一定程度、达到临界点时，才突然地反应信息。这就表明价格变动受“过去”的影响，而非有效市场假说所称价格已经完全反映了历史信息，因此市场有效假说值得怀疑。有效市场假说首先就假设交易者是完全理性的，收益最大化是所有投资者从事交易的唯一动机，必须自觉根据理性原则制定投资决策，调整交易数量，确立交易方式，规范交易行为，开展交易活动。然而，完全理性又是要以确定性为条件的。在商品市场上由于双方交易的客体是商品，在没有恶意欺诈的情况下，交易双方对自己的成本或效用都是清楚的，即双方面临的是一种确定性情况，双方能够理性地参与交易。但证券市场上交易的客体是证券，其收益不但受基础价值的影响，而且受市场交易情况的影响。在信息和知识不完全的情况下，对其收益无法做出准确的预期。当投资者面临的是一种不确定性情况，金融活动中经济主体行为会出现异化（完全理性行为的偏离），即有限理性。在一个不确定的市场中，狂想、激情和机会主义往往左右着投资者的行为。表现在证券市场中，投资者在投资过程中，出现大量的心理和行为偏差，而这种个体偏差往往可以相互影响，最终形成一种群体性偏差，导致了证券市场上长期存在与标准金融学相异的大量异象存在，同时也加大了股票价格的波动。
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