资源与技术双重优势的煤化工龙头

来源:用户上传      作者: 赵鹏程

　　公司正在逐渐完善煤化工产业链：在上游获取煤炭资源，规避原材料价格波动风险；在下游凭借先进煤气化技术不断拓展新产品，培育新的利润增长点。未来公司将逐渐成长为既具有资源优势有具有技术优势的煤化工龙头企业。
　　今日投资个股安全诊断星级：★★★★
　　柳化股份（600423）
　　
　　事件：
　　
　　公司7月29日公布2008年半年报，2008年1-6月，公司实现主营业务收入8.03亿元，同比增长40％；利润总额1.03亿元，同比增长49％；归属母公司所有者净利润0.90亿元，同比增长55％；摊薄每股收益0.38元。
　　
　　评论：
　　
　　收入、利润增长的原因主要包括：
　　硝酸/硝铵行业景气上行，产品毛利提升：今年上半年国内硝酸、硝铵等产品价格大幅上涨（图表2、3），带动公司收入、利润增加。同时公司凭借一体化优势灵活调节各产品产销量，以争取利润最大化。
　　
　　Shell装置稳定运行，有效控制综合成本：二季度公司壳牌装置满负荷、长周期运行，大幅提升公司合成氨产量，实现中间产品完全自给；同时由于shell装置以低价粉煤为原料，所以合成氨综合成本较低，进而降低了公司各终端产品的综合成本。
　　目前硝酸、硝铵价格高位运行，完全可以消化原料煤价格上涨以及油、电价格上调带来的成本压力，预计公司三季度业绩将会比较理想；预计奥运会后浓硝酸价格将出现回落，但硝铵价格有望维持高位。公司已经掌握shell装置稳定运行技术，未来将逐步降低产品单耗，另外通过对老装置进行改造，综合成本有望逐步降低。
　　
　　中期业绩略低于我们年初时的预测，主要是因为：
　　雪灾影响一季度业绩：2月份雪灾导致公司原料煤供应受阻，产品运销不畅，电力供应不足，受此影响公司一季度实现净利润仅为2536万元。二季度公司生产运营恢复正常，经营业绩显著回升，综合毛利率达到27%，环比提升1.6个百分点（图表4）；二季度公司实现净利润6424万元。
　　财务费用显著增加：报告期内，公司三项费用均有不同程度的增长，其中财务费用上升最为显著，财务费用率同比提升近3.5个百分点。这主要是因为shell装置07年四季度投产后，停止利息资本化；另外07-08年度，国内贷款利率不断上调，公司利息费用增加。
　　
　　08-10年公司将不断有在建项目投产，预计财务费率可能进一步提高，拖累公司业绩。
　　08、09年是公司高速扩张期：目前公司在建项目较多，主要包括15万吨硝酸（现有产能45万吨/年）、30万吨尿素产能扩建（现有20万吨/年）、8万吨甲醇（现有产能4万吨/年）等，上述项目将于08年下半年陆续投产，届时公司各主营产品产销量将出现大幅增长。壳牌煤气化装置的稳定运行以及老装置技改将使公司合成氨产能由07年的30万吨扩增至09年的60万吨，足以与下游产品产能扩增匹配。
　　
　　不断完善煤化工产业链，未来成长值得期待：
　　1. 建设自有煤矿降低综合成本：公司90%控股的贵州新益矿业正在积极年产90万吨原料煤项目：1#矿井将于09年一季度投产，产能为30万吨/年；2、3#矿井将于09年四季度投产。预计09年新益矿业可为公司提供40万吨原料煤，2010年公司原料煤有望完全自给，届时公司综合成本将大幅降低，利润也将随之增长。 2. 拓展煤化工新领域：公司5月份董事会决议拟通过配股方式募集资金建设20万吨/年醋酸项目。若公司在09年中期完成增发，则醋酸项目可在2011年贡献利润。
　　盈利预测：假设公司自08年下半年起获得CDM补贴。鉴于公司期间费用增加以及外购原料煤价格上涨超预期，我们小幅下调公司08、09年盈利预测至0.91元和1.30元；同时引入2010年盈利预测，暂不考虑配售股票的摊薄效应，预计2010年公司每股收益为1.83元。鉴于公司未来的成长性，我们给予公司增持评级。
　　风险提示：新益矿业煤矿建设速度低于预期；三项费用增长超预期。

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