新三板市场对中小高新企业融资结构的影响

来源:用户上传      作者: 林芳璐

　　摘要：新三板市场经过多年发展已成为完善中国多层次资本市场体系的一个重要期待。2012年8月3日新三板展开扩容大门，标志着其开始进入新的发展阶段。本文首先从中小高新企业融资结构特点出发阐述了其融资现状与困境，指出新三板市场为中小高新企业融资提供了一个新的机遇与平台。接着，本文对企业利用新三板市场融资可能存在的问题进行了概括，并对发展新三板市场以完善中小高新企业的融资结构提出几点建议。
　　关键词：新三板市场 高新企业 融资结构
　　企业的融资结构是指企业在筹集资金时，由不同渠道取得的资金之间的有机构成及其比重关系。融资结构对公司治理有着重要影响已成为共识。中小高新企业普遍面临着严重的融资困境，其创新能力的施展受到资金能力的限制与阻碍。新三板市场作为多层次资本市场体系中场外市场的组成部分，定位于为具有成长前景的中小高新企业提供股份转让和定向融资服务。在解决中小高新企业融资难题方面，新三板市场将是一种可尝试的选择。
　　一、中小高新企业融资结构的特点及问题
　　（一）以内源性融资为主
　　由于中小高新企业经营时间段、资金能力有限，缺乏融资所需的良好信用记录，担保能力差，难以得到外部投资者和银行的信任。因此，自有资金在企业资产比例中占有较大份额。
　　（二）在外源性融资方式上，更多依赖债务融资，在债务融资中又主要依赖于银行等金融机构的贷款
　　这些机构往往放贷门槛高、要求苛刻，面对这些刚起步的中小高新企业的贷款请求，常常会为了防范金融风险而选择拒绝。
　　（三）股权融资占一定比例，但主要依赖特定股东出资，在公开市场上募集资金的形式较少
　　根据相关研究资料，截止2010年12月底，公司自有资本和内部留存收益分别占我国中小高新企业资金来源的36.1%和25.7%，而公司债券和外部股权融资不足5.3%，中小高新企业通过资本市场向外部广泛募集资金的机会少、难度大。
　　（四）相比大企业，更依赖来自非金融机构的融资渠道及各类民间融资渠道
　　银行贷款、上市融资等渠道的严苛要求迫使中小高新企业更多地求助于手续简便的商业信用和民间借贷等非正规金融方式。
　　由此可见，中小高新企业存在着主要依赖自身资金、外部融资困难重重的特点，需要创造新的融资方式帮助其突破现状瓶颈，走向更高的平台。而新三板市场正是基于这样的目标和定位而产生、发展。我们期待于新三板市场既能够解决企业在初始阶段的融资难题，同时逐步完善我国的资本市场体系。
　　二、新三板市场对于拓展中小高新企业融资渠道的促进作用
　　（一）新三板市场及其扩容
　　新三板市场作为一种场外市场，其功能定位是为具有成长性、创新性的中小高新企业提供融资服务，解决其在初创阶段的高资金需求和高风险的矛盾。目前新三板挂牌公司主要分布在电子信息科技、生物制药、新能源、环保、新型材料、文化传媒等新兴产业。截至2013 年6月30 日，新三板挂牌企业244家；共有74家挂牌公司累计实施85次定向发行，融资总额逾28亿元，平均市盈率为21.27倍。
　　2012年8 月3 日证监会宣布扩大非上市股份公司股份转让试点，新增上海张江高新产业开发区、东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区为试点区域。从直接影响来看，新三板扩容可以使更多的中小高新企业进入这个新生市场寻求资金与投资者关注。从长远看，新三板扩容还将进一步完善我国多层次资本市场体系建设。
　　（二）新三板市场拓展融资新渠道
　　1、搭建融资新平台，拓展资金汲取机会
　　中小高新企业是促进我国产业结构创新、实现经济持续发展的崭新生命力。然而他们的发展和壮大之路也许并不那么轻松，需要不断补充营养的“食物”，需要有助于茁壮成长的良好环境。新三板市场的出现和扩容，正为这批新兴企业带来了可持续发展的资金动力和更广阔、更多机会的金融环境。比如，中海阳新能源电力股份有限公司于2010年3月在新三板挂牌成功后，通过两次定向增资，共募集3.25亿元的资金用于公司发展、项目开发，对公司飞速发展起到了积极的促进作用。
　　2、发现企业价值，吸引潜在投资者
　　新三板市场资源配置的一个重要功能是有利于有潜力的中小高新企业获得风险投资的关注，从而使其价值得到更加合理的体现。中小高新企业在发展前期通常技术不够完善、市场不够成熟，资金往往成为其迅速做强做大的瓶颈。通过在新三板市场挂牌，企业价值得到充分体现，风险投资者看到企业发展潜力后会给企业提供资金并获取部分股权来分享企业未来成长收益。同时由于价值发现的功能，企业的盈利能力不会被低估，在引入风险投资者时也能够更多的维护自身利益。截至2013 年6月30 日，新三板市场上有74家挂牌公司累计实施85次定向发行，平均市盈率为21.27倍。
　　3、完善公司运营能力，树立良好企业形象
　　企业登陆新三板，必须首先在证券公司、会计师事务所、律师事务所的指导下进行股权改制，开展挂牌尽职调查，在整个过程中逐步整合部门职能建设、完善企业内控机制、健全各项规章制度；挂牌成功后再由主办券商进行持续督导，定期进行信息披露，使公司逐渐了解资本市场的运作规则和监管法规。整个挂牌的申请和实施过程使得公司的内部治理机制得到了很好的完善。
　　4、增强企业信用等级，提升银行信贷能力
　　如前所述，我国中小高新企业一般很难获得银行的资金支持。通过在新三板市场挂牌，企业经历了严格的训练要求，建立起了较为规范的内控体系、财务制度、信息披露机制，在增强企业透明度的同时也增强的银行的放贷信心。放贷风险得以控制，通过银行融资这条渠道便顺畅许多。
　　三、新三板市场作为融资新渠道的风险考量
　　（一）企业管理模式变化的风险
　　企业挂牌后，一定程度上从市场舞台的幕后走向台前，成为公众公司。企业在经营管理、业务业绩等方面的微小举动也许都会受到广泛的关注，企业的运营高度透明化、受监督化，加大考验着经营管理者的能力，这是企业在挂牌之前没有经历过的全新的挑战。另外，挂牌后将面临一系列的券商持续督导、信息披露等后续工作，不论是挂牌的过程还是后续的跟进都是一笔不可忽略的成本，而这种成本的付出可能并不能很快从新三板市场中获得相一致的回报。因此如何衡量在新三板挂牌的付出与利得，如何处理挂牌前和挂牌后企业面对的不同压力与考验，是每个有意愿进入新三板市场的企业都需要考虑的问题。 　　（二）市场流动性不足的风险
　　为新三板覆盖区域的局限性与投资者对其认知度的局限性，新三板市场在规模、活跃度、流动性上都显不足。资料显示，截止2012年7月底，主板、中小板、创业板和新三板的市值比重分别为85.7%、11.1%、3.15%、0.05%。相比日成交金额几千多亿元的主板市场，一年成交规模只有几亿元的新三板市场显得非常微小；在投资者准入门槛上，目前新三板市场将普通自然人投资者排除在外，目前只允许机构投资者或者原公司特定自然人股东参与交易；而在交易额度上，每次交易额不得低于3万股使得许多投资能力和资金周转度并不灵活的投资者观望徘徊。投资主体和交易额度的限制具有双重效果，一方面保护投资者，另一方面也极大地降低了市场流动性。
　　（三）转板机制失效的风险
　　新三板市场对于企业和投资者最大的诱惑莫过于对转板上市的期待。但对于投资者来说，要捕捉到可以成功转板的公司的困难相当大。并且目前新三板挂牌企业到中小板或创业板上市并无直接转板通道，与其他公司上市申请与审核流程相同，都要经理完整的IPO程序。根据《证券法》的规定，公开发行是指“向不特定对象发行证券或者向特定对象发行证券累计超过200人”。而新三板挂牌企业在本质上属于非上市公众公司，因此依照规定在股份转让过程中股东人数不能超过200人，这成为新三板挂牌公司直接转入上市公司中存在的关键问题之一。如果无法对这个问题进行合理安排，期待中的转板制度也将很难实现。
　　四、发展新三板市场以完善中小高新企业融资结构的建议
　　（一）明确定位
　　从新三板市场创立和扩容的目标可以看出，新三板市场的存在意义与创业板市场是完全不同的。新三板市场是场外市场中的一个重要部分，其产生和扩容的目标定位是为中小高新企业提供融资渠道，解决其创立初期的主要矛盾――高风险和高资金需求。同时帮助中小高新企业改善其经营能力，为其未来向主版、中小企业板、创业板的转化和迈进打下基础，可以说是一种“摇篮”平台的作用。因此对待新三板市场的未来发展，要明细其市场定位与功能定位，明确地把其发展方向同其他场内市场区分开来。首先，在融资方式上，坚持以私募为主，而不是向社会不特定对象公开发行；其次，对于投资者定位的门槛不能降得太低，投资者需要要有足够的经济实力和风险承受能力；最后，不能因为新三板市场相比场内市场在审核方面的要求较低，而松懈对目标企业的考察，不分质优质劣一拥而上，成为投机的工具，背离了新三板市场的初衷。对挂牌企业的数量和质量始终要有一定标准的控制指标。只有这样，这个市场才能真正实现其使命。
　　（二）提高市场流动性
　　对于资本市场来说，流动性、活跃性的程度决定了其功能发挥的程度。如上文提出，新三板市场目前的流动性不高问题是引起投资者和融资企业犹豫徘徊的主要原因之一。为了解决市场流动性不足的问题，首先，投资者门槛和交易限额可以在有相应规制的情况下适度放宽。目前新三板的适格投资者为机构投资人或者挂牌企业原有股东（特定对象自然人），可以考虑将具有适度风险承受能力的其他自然人投资者纳入进来。另外目前的交易的限额是3万股起，也可以将这个数量适当降低至1万股，从而使有能力的自然人投资者进入新三板市场，增强市场交易活跃度。其次，引入做市商制度来健全新三板市场的交易机制。在新三板挂牌的中小高新企业都具有良好发展前景，但同时不可否认也蕴含着高风险。一般投资者难以把握市场并对其准确估值，而引进做市商的作用正在于其拥有大量专业人员，通过其丰富的经验、市场洞察力与良好的分析能力，可以对市场及挂牌公司进行长期关注并准确定位，有利于减少投资者的信息不对称风险。
　　（三）建立转板机制
　　新三板市场作为我国多层次市场体系的一个重要组成部分，它是其他场内市场的“孵化器”。新三板市场在现阶段相比主板市场、中小企业板与创业板市场仍是一个新生的市场，随着它的发展壮大与成熟健全，资本市场的各个层级体系之间应该建立较为灵活的转板制度。对于投资者来说，企业的上市预期能够极大激发他们的投资热情。对于中小高新企业来说，转板机制的建立使企业在创立期、发展期、成熟期等阶段拥有针对各阶段不同特征的不同融资方式。当企业发展壮大，对进一步拓展业务产生更大的资金需求愿望时，可以通过转板进入场内市场寻求更广阔的融资来源。
　　新三板市场为解决中小高新企业融资难题提供了新的选择方式。我们应当对其未来优势的发挥持有信心，同时要清晰地理解和认识新三板的市场定位和功能定位，既看到其带来的有利影响，也要看到潜在的风险，从而更好地建设与完善新三板市场。
　　参考文献：
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　　[2]王海天.论新形势下我国三板市场的发展[D].首都经济贸易大学，2006
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