我国股权众筹发展的思考与建议
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作者: 陈文娜
摘要：本文考察了股权众筹在国内外的发展现状，分析了股权众筹平台的运营模式，并认为其具有重要的社会价值和战略价值。同时，作为一种新兴融资工具，股权众筹的法律风险也不容忽视。我们认为，要辩证地看待股权众筹发展中的创新和风险，对股权众筹创新应尽快出台股权众筹法律法规，明确行业法律定位和监管措施，采用立体交叉监管的方式，引导行业健康发展，构建替代性纠纷解决机制，保护投资者利益，同时为了促进股权众筹行业更好地发展，在正式的管理办法出台前，建议还应建立股权众筹交易系统。
关键词：众筹； 股权众筹； 互联网金融 ；风险监管； 融资
一、 股权众筹的概念、构成和特点
股权众筹，是指公司出让一定比例股份，利用互联网和SNS传播的特性向普通投资者募集资金，投资者通过投资入股公司以获得未来收益的一种互联网融资模式。该模式主要面向初创型企业，是对VC和天使投资的有力补充。
[1]
股权众筹作为互联网金融的一大创新模式，主要有以下四个特点：首先，股权众筹消除了传统融资渠道的中间环节，优质的项目一经发布，容易得到市场的关注，大大提高了融资效率；其二，该模式相较于传统金融模式，透明化程度高，且参与感强，投资者能够亲身经历项目成长的整个过程，并提供外源技术上的帮助，具有较强的认同感；其三，该模式注重创意，筹资者必须将自己的创意通过图纸、样品或商业计划书等形式展示出来，才有可能通过平台的审核，而不仅仅是一个简单的想法[2]；其四，股权众筹单笔的融资规模和投资额都较小，企业多为初创企业，投资者多为普通民众，真正体现大众参与、共享创新收益。
二、 股权众筹平台的运营模式
本文以比较典型的两个国内外股权众筹平台举例：
（一）crowdcube
crowdcube是国外综合类股权众筹的典型模式，成立于2011年，是全球最早成立的股权众筹平台。它主要为英国注册未上市企业进行股权的融资，零售、互联网和科技领域占有这个平台比较大的投资市场份额。
Crowdcube的运作模式为，首先项目筹资者向 crowdcube提出申请，确定公司的价值和目标融资额，然后揭示公司的商业计划、项目描述、退出机制和风险因素等。经平台审核和修改通过后，筹资者可以通过该平台出售公司的股权，股权分为 A类和 B类，其中 A类享有投票权。在融资金额方面，平台规定最低融资金额为1万英镑，没有最高限额，每位投资者的最低投资金额为10英镑。[3]
在平台上线的项目如果能在60天内完成筹资目标，律师事务所AshfordsLLP将会与该企业签订相关协议，该律师事务所与crowdcube平台是合作关系，由律师事务所设计和完善企业的有法律效力的文件，签署股权证明，最后再将所筹资金打入企业账户，但该律师事务所会收取一定的咨询服务费，crowdcube则收取5%的平台代理费；如果项目没有完成筹资目标，就把所有资金退还给投资者。
（二）天使汇
天使汇成立于2011年，是国内首家将“领投与跟投”相融合的众筹平台。天使汇平台属于专业投资人圈子内的众筹，草根比较难参与。天使汇平台筹资金额最高的是移动互联网和科技类项目，分别占据了31.4%和14.9%的比例。作为国内投融资领域排名第一的互联网股权众筹平台，天使汇在平台的运作模式上拥有独特的特点。[4]
首先，天使汇平台主要面向专业投资人，要求投资人有天使投资经验，且对于天使投资人的审核十分严格，这样使不理性投资的情况大大较少；
其次，天使汇平台的创新能力强。2013年初，天使汇平台以“快速团购优质创业公司股权”的形式推出了“快速合投”的功能，所谓快速合投，是天使汇推出的一种融资模式，这种模式的特点主要是为合投设置了时间壁垒，也就是对每个融资项目都设置了30天的投资周期。
另外，在筹资模式上，天使汇采用的是“规定点”机制，即筹资者必须在规定时间内完成事先限定金额的筹资，如果在筹款期结束时未达到筹款目标，所筹资金将全部退还给投资者。如果筹资者达到了筹款目标，平台方将会收取5%作为服务费。
三、 股权众筹的国际法比较
向公众发行股票的证券发行行为，在几乎任何一个国家都受到严格管制。因此，从法律角度，股权众筹始终处于夹缝中求生存的状态。股权众筹在各国监管程度不一。
（一） 意大利
2012年12月意大利议会通过了“Decreto Grescita Bis”，成为世界上第一个将股权众筹正式合法化的国家。
该法规定，只有创新性初创企业可以适用该规则。为了将众筹活动局限于最需要资金的小型公司，存续时间超过48个月的公司没有开展股权众筹的资格，（开始运营后的第二年）年产值超过500万欧元的公司不能通过众筹门户发售股份。而且募集资金中的5%必须来自于专业投资者或特定投资机构；最大募集额每年不超过五百万欧元；个人投资必须通过经纪人进行，以遵守反洗钱法规及欧盟市场金融工具指令。但是对小额投资有豁免条款，每人对每个项目不超过五百欧元，每年不超过以前欧元的投资不受此限制。对于众筹平台，则要求必须注册登记，且主要执行的管理人员应当有金融或保险方面的专业背景，以保护投资者利益和维持市场秩序。
（二） 美国
2012年4月，美国总统奥巴马签署通过著名的《创业企业扶助法》。法案规定，符合下列条件的发行人的发行，可以豁免注册：第一，每年募集的资金总额不得超过100万美元。第二，个人投资者12个月内在所有众筹融资平台上投资的资金不得超过如下额度：对于年收入10万美元或以上的人而言，不得超过年收入或净资产的10%，对于年收入低于10万美元的人而言，不得超过2000美元，或者年收入或净资产的5%。第三，发行人不得直接进行销售和推销，必须通过经注册的经济交易商或者经注册的“融资门户网站”进行。经济交易商和融资门户网站不可招揽投资，提供投资建议，或者按照销售业绩向员工提供酬劳。[5]
四、 结语
通过上文的分析，可以对我国的股权众筹的运营模式窥见一斑。首先，股权众筹在我国并非真正意义上的“公正筹资”，由于非法集资的限制，我国的“股权众筹”只是公开进行广告宣传的私募。其次，股权众筹主要是为创意产业提供“第一桶金”。如风险投资一样，股权众筹的投资风险大，而且投资者倾向于对失败的可能性大而成功后的预期收益非常诱人的高新产业的投资。第三，由于私募的特征，我国的股权众筹最重要的环节在于投资者的审核阶段。“领头+跟投”的创新模式为众筹的安全性提供了一定保障。最后，我国的股权众筹在经手资金方面与P2P网络借贷平台最初的发展一样仍是一个未知数。未来的监管需要关注平台的资金流转问题，防止各类风险的发生。对于股权众筹运行中存在的投资者审核风险、非法集资风险、资金流风险等一系列风险的处理必须遵循同一个原则，即在促进股权众筹稳定发展的前提下，将消费者保护最大化，才能真正促进股权众筹行业的蓬勃发展。
[参考文献]
[1]蓝俊杰：《我国股权众筹融资模式的问题及政策建议》，金融与经济，2015年2月。
[2]刘宪权：《互联网金融股权众筹行为刑法规制论》，法商研究，2015年第6期（总第170期）。
[3]樊云慧：《股权众筹平台监管的国际比较》，法学2015年第4期。
[4]杨东、苏伦嘎：《股权众筹平台的运营模式及风险防范》，国家检察官学院学报，第22卷第4期。
[5]刘明：《美国<众筹法案>中集资门户法律制度的构建及其启示》，现代法学，2015年1月，第37卷第1期。
（作者单位：中国政法大学，北京100088）
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