中概股私有化回归问题研究

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　　摘要：2015年是中概股私有化回归热情最为高涨的一年，而今年以来监管层政策逐渐收紧使得这股热潮又面临着急速降温的局面。为何中概股从最初的争相投入国外资本市场怀抱到现在的加速踏上回归之路？而决策层为何突然转变风口导致中概股私有化回归之路受阻？中概股公司和中国资本市场该何去何从？这都是旨在分析和解答的问题。
　　关键词：中概股 私有化 回归
　　一、背景介绍
　　据Wind统计，从2015年至今已有超过40家中概股公司发起私有化，其中10余家公司已完成私有化，发起私有化的中概股数量超过了过去4年的总和。而今年6月15日，中概股欢聚时代宣布暂停私有化，成为中概股回归热降温后首家放弃私有化的公司，搜狐等中概股也陆续表示私有化和回归A股存在困难，7月又有世纪互联放弃私有化，中概股回归热潮已非常明显地面临快速降温。本文旨在分析中概股退市潮的原因以及回归路径受限的原因，最后得出对中国资本市场的一些建议，为寻求私有化回归的中概股公司提供经验及启示。
　　二、中概股私有化退市的原因分析
　　第一，中概股价值被低估，欲寻求更大估值空间。由于多数中概股公司都是新兴的互联网科技公司，而海外市场的投资者对其盈利模式和概念认识不足，双方信息不对称导致中概股在市盈率和估值方面远不及在A股上市的同类公司。另外，2010年以后曝光的财务造假事件让中概股的形象低迷，加上浑水公司对中概股的恶意做空，海外投资者对中概股的发展信心不足，最终使得中概股的价值普遍被低估。这是中概股对国外资本市场态度发生转变的重要原因之一。
　　第二，A股相对较高的溢价水平是吸引中概股回到国内资本市场融资的动力。分众传媒通过借壳七喜控股再登陆A股后，市值达到退市前的12倍；巨人网络通过借壳世纪游轮，市值暴涨7倍；暴风科技拆除VIE结构回归后迎来连续31个涨停。A股市场的财富效应掀起了中概股的回归风暴，中概股想回归国内资本市场的心理较为普遍。
　　第三，破除融资闭塞，寻求私有化后再上市。融资是企业上市的基本目标，若二级市场低迷、企业市场价值被低估、流动性较弱，企业在资本市场上的融资目的是无法实现的，因此私有化是一种明智的选择。中概股通过私有化在国内再上市可能提升企业的市场价值，重新打通融资功能，并享受到可观的溢价。
　　第四，摆脱高昂的财务成本。中概股在海外资本市场要承受高额的财务管理成本。为了达到融资的目的，企业每年必须支付昂贵的上市费给交易所；为了保持企业上市的状态，每年需要缴纳审计费、律师费、监管费等，为企业增加了财务负担。
　　三、中概股私有化回归的监管层风险
　　中概股私有化回归A股市场可以摆脱国外资本市场的影响，重新获得融资能力，回归的路径包括以下几种方式：
　　第一，直接IPO登陆A股。依照目前递交A股公开发行申请的排队情况和发审节奏，中概股如果按正常发审次序至少要等候3年时间；第二，等待注册制推行或者战略新兴板落地后回归A股。然而，今年以来，注册制改革未写入政府工作报告，“十三五”规划纲要草案中删除设立战略新兴产业板，大大增加了中概股IPO的时间成本；第三，借壳上市。借壳上市曾经是中概股回归的最佳选择，因为这种方式时间成本低，门槛相对不高。但是今年5月证监会称正在对中概股借壳回归A股进行深入分析研究，限制利用境内外市场的明显价差进行壳资源炒作的行为，借壳上市政策也开始收紧；第四，登陆新三板。公司在新三板挂牌没有利润限制门槛，申报流程短，融资方式灵活。但新三板只允许机构投资者参与，流动性较低，这违背了中概股回归的初衷。
　　总体来说，中概股回归国内资本市场的政策环境和现实市场条件已经改变，中概股回归的几大渠道受阻的原因在于，维持资本市场稳定是目前监管层的工作重心。除监管成本存在巨大悬殊外，在美股与A股之间还存在巨大估值差价的套利空间，若中概股回归目的仅为跨市场套利，其私有化必须得到政府的干预与管控。因为担心A股受到进一步冲击，注册制被无限期拖延，战略新兴板直接被从计划中除名，借壳上市审核力度加大，中概股回归的渠道越来越局限。
　　四、总结与建议
　　通过上述对中概股私有化回归原因和监管层政策的研究分析，可以得出对中国资本市场建设的一些建议：
　　第一，中概股退市应当保持谨慎态度。中概股公司应根据自身情况做出理性的选择。已经发起私有化的公司若股此时暂停私有化，则可能面临经济和信誉的双重损失。在目前监管收紧情况下，若坚持私有化，可选择在新三板挂牌等方式回归A股。因为对财务指标不作要求，中概股想要挂牌新三板只要拆掉VIE架构，再通过公司国内主体申请即可，而且从完成私有化之后到正式登陆新三板所需时长较短，但只有进入新三板创新层，其流动性和估值水平才有望得到显著提升。若选择暂停私有化，中概股公司可以选择回购其股票向美国资本市场发出价值被低估的信号，由此来获得投资者关注，改善股票流动性，重新获得融资。
　　第二，应完善国内资本市场的制度。我国资本市场应尽快明确私有化企业回归之后再上市的标准和程序，形成一套完整的退市上市制度体制。一方面，应当加大市场化改革力度，加快实施IPO注册制，让A股估值回归常态；另一方面，提升市场监管效率及监管水平，严查严打信息造假、内幕交易、市场操纵等证券犯罪活动。
　　第三，中概股公司应着重改善业绩预期。占中概股多数的互联网科技公司中最为重要的是其商业模式、创新能力以及可持续盈利能力。在成熟的资本市场中，只有投资者对公司未来业绩预期有信心时，其股票价值才不会被低估，才能获得投资者青睐。
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