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并购协同效应的研究现状和评价方法:文献综述

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  【摘要】并购已经成为企业用以进行资源配置的重要手段,而并购活动的成功与否取决于是否能产生协同效应。在对协同效应的研究现状和评价方法的文献梳理和总结上,对协同效应未来的研究方法进行展望。
  【关键词】并购 协同效应 并购评价
  1协同效应的研究现状
  1.1国外研究现状
  协同效应最早起源于德国学者哈肯提出的生物学概念。20世纪60年代,美国学者伊戈尔·安索夫(H.Igor.Ansoff,1965)第一次明确在企业管理领域提出了“synergy”这一词,即“协同”。他认为,公司将各个部分有机地联系起来所产生的整体效应要大于各个部门总和起来的效应,可简单描述为“1+1>2”。也就是一次成功的并购给企业带来的价值,远远超过并购前两个独立企业的价值之和。并购的协同效应按照内容可以分为经营、财务和管理等协同效应。
  迈克尔·波特从价值链角度研究协同效应,其按照关联性把业务单元分为三类:有形、无形和竞争性关联。有形关联即有联系的业务单元之间由于价值链活动而产生的资源共享;无形关联是指管理专项技能在不同领域的价值链之间的移动;竞争性关联主要源于潜在或实际的竞争影响各种价值链活动从而使不同领域的竞争者整合自身各自的业务。波特认为虽然业务单元之间存在协同效应,但是也存在共享成本,二者之间需要进行权衡才能产生净竞争优势。
  马克.L.赛罗沃(Mark.L.Sirover,1997)提出了并购协同效应中的动态理论,他认为协同效应是收购事件发生后,企业绩效超过市场对收购前二者的预期绩效之和的部分,这是一种动态的观点,将收购企业和目标企业本身所能达到的预期增长考虑在内。
  1.2国内研究现状
  我国学者对于并购活动的研究始于90年代,更多的研究侧重于如何对协同效应进行定性和定量的分析。
  朱宝宪(2003)从马克.L.赛罗沃提出的动态协同效应理论进行研究,计算得出公司并购前后的总的平均市值的差额,再利用并购前的平均现值减去并购的价格,将二者进行比较,同时结合股市的影响,就可以了解协同效应的情况。他以12起上市公司的并购案例为样本来计算,这种计算方法引起了我国并购活动研究浪潮。
  卢永琴、熊伟(2009)认为量化协同效应的内外部计算模型、实证计算模型是不足够的。他们创建了以不同的市场倍数计算出的以当前股价为前提的新计量模型。通过对多起并购案例的数据收集和精密的计算,他们证明了这个新计量模型的科学性和实用性。
  闫理、王晓燕(2011)强调定性、定量相结合,利用反向传播网络(BP神经网络)建立并购协同效应和各种影响其因素之间的高度非相关关系。这种非线性关系满足了对协同效应实现测算与评估。
  曾劲业、王启乐(2011)利用净现金流量而创建的评价模型。在此基础上,他们又收集了2004年发生在我国的84个并购案例作为样本,利用回归分析法和描述性统计分析,对并购协同效应进行了大量的实证研究。
  2并购协同效应评价方法的相关研究
  2.1基于事件研究法的文献研究
  事件研究法由Ball&Brown(1968)以及Famaetal(1969)首次提出,将并购事件作为特定样本事件,因为特定事件与公司股价存在联系,所以事件发生影响较大时会对股价引起股价波动,产生超额收益。并购事件的协同效应可以通过研究并购企业并购公告前后的股票收益率变动以及并购后是否产生异常报酬率来评价。
  Jensen和Ruback(1983)采用事件研究法归纳了1970年至1983年间关于并购财富效应的相关文献,通过研究成功与失敗两种并购结果下并购双方股价的异常收益率,发现在兼并和收购下被并购方都会享有20%—30%的超额报酬且较少发生损失,而并购方虽出现损失情况较多但损失不大。
  余光和杨荣(2000)选择沪深两市A股上市公司为样本,通过实证数据检验某一段时间所有发生并购的企业的协同效应。结果显示在并购过程中被并购公司累计的超常收益为正,但是股东财富并没有增加,企业价值基本维持不变。作者鼓励协同效应明显的企业并购行为,不能只关注规模效应,并购发生之后更要注重后期的整合过程。
  张瑞稳、冯杰(2007)选取我国A股市场上86家发生并购事件的上市公司为研究样本,基于事件研究法实证研究并购的协同效应,通过计算并购公告发布前后期间的累计超额收益率来衡量并购协同效应。
  2.2基于财务指标法的文献研究
  冯根福、吴林江(2001)认为现在某些学者采用股价变动衡量企业业绩较不适合中国的市场经济,所以采用财务指标法考察我国上市公司在某一段时期内的并购行为,综合评价企业在并购前后的业绩变化。分析结果显示,上市公司的企业价值在并购之后会出现上涨到下落的变化,而且并购发生的时间点、类型、方式等都会影响业绩。
  唐建新,贺虹(2005)采用面板数据、财务指标等分析方法,以国内上市公司某一阶段的并购事件为研究样本来对协同效应进行实证研究。分析结果显示,从总体上看,短期内的协同效应是积极的,但是从长期看却是消极的。此外,大股东对于协同效应的影响是负面的,并购并没有提升并购双方的业绩。
  胡雨驰(2014)在2008年沪深两市的上市企业中筛选出51家企业的并购事件为样本,采用因子分析法选取12项财务和非财务指标对企业合并前后6年期间的业绩进行分析,研究结果显示短期内并购公司的业绩会实现较小增加,但较难保持。
  3文献评述
  并购能否为并购企业创造价值一直都是备受讨论的话题,自协同效应的概念被提出之后,国内外学者对于并购产生协同效应且是并购动因之一的理念都是普遍认同。当企业在进行并购的时候,最重要的问题就是考虑协同效应。换句话说,在一定程度上企业并购能否产生协同效应决定了并购是否成功。不管是事件研究法还是财务指标法,国内外学者大多采取实证研究来分析并购的协同效应,并且实证方法仍然是未来的研究方向。而在对协同效应进行定量研究的时候,也应当考虑并购活动的性质。
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