中国对美直接投资：概况、趋势与政策建议

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　　 2019年中国对美直接投资额连续第三年下降，降幅较前两年有所收窄，中国企业在美并购交易受到更严格限制。中国对美直接投资的下降源于中国涉外资金防风险监管收紧、去杠杆政策导致投资者流动性不足、美方对中国企业并购交易审查趋紧、经贸摩擦等多方面因素。2020年，在中美竞争日趋激烈的宏观背景下，考虑新冠疫情冲击等影响，预期中国对美直接投资仍将继续下降，一些必要的公共政策可帮助中国投资者理性评估对美直接投资的机遇与风险。
　　 一、中国对美直接投资低位趋稳，高技术投资受到冲击
　　 （一）2019年中国对美直接投资降幅收窄
　　 据Rhodium Group测算，2019年中国对美直接投资（FDI）总额约为50亿美元，同比下降7.2%，连续第三年下降。2019年中国对美投资降幅较2018年同期81.9%的降幅有明显收窄，投资额接近历史低点，低于2016年历史最高值89.2个百分点，表现出低位趋稳的态势。
　　 中国对美直接投资近年来的低位态势，是多重原因作用下的结果：一是我国政府出于防风险考虑，从2016年底以来加大了对境内企业对外“非理性”投资的监管控制力度，尤其是在房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域，实施限制性审查政策。二是去杠杆政策导致国内部分投资者手中流动性不足，为了缓解资金链紧张问题，部分中国投资者选择出售在美资产，数据显示仅2018年就有价值约130亿美元的美国资产被中国投资者抛售，在考虑到资产剥离后，近两年中国对美直接投资净流量实际为负值。三是以CFUIS为代表的美国外资安全审查制度从2016年以来总体趋严，审查力度和审查范围空间增加，且针对中国投资者出台了一系列针对性的限制措施，尤其是在高技术制造业、现代服务业等敏感领域的筛查力度显著加强。四是中美竞争日趋激烈，宏观环境不确定性加强，影响市场预期，部分对外投资者自发地选择避险，将投资标的更多地转向欧盟等替代地区。
　　 （二）高技术领域对美投资受到考验
　　 从产业分布看，2019年消费品与服务业是中国对美直接投资额最高的领域，约为25亿美元，占总投资额一半左右，同比涨幅高达383%。历史上占据重要位置的房地产与酒店业，在经历连续两年大幅下跌后，2019年投资额有所回升，约为6亿美元。除上述少数产业领域外，大部分产业领域投资额都出现明显下降，健康医疗与生物技术、ICT、金融与商业服务等新兴产业领域投资同比降幅均在60%以上（见表1）。
　　 对比2019年与2016—2017年平均投资额可见，近三年来，我国对美直接投资除机械制造业有所增长外，其余领域均出现明显下降。高技术与现代服务业领域受到的冲击尤为严重：ICT领域2019年相对2016—2017年投资额下降98%，健康医疗与生物技术业下降75%，电子与电气设备下降98%，娱乐传媒与教育业下降近100%。排除2016—2017年非理性增长因素，仅对比2018—2019年与2014—2015年的平均投资额，上升幅度最快的是生命科学领域，涨幅为13%，其次为区域链和金融科技领域，涨幅分别为9%，肿瘤学、人工智能、大数据和自动驾驶等领域投资额也有所上升，投资额出现显著下降的包括移动设备、软件运营、可携带设备等产业领域，这些领域多与半导体等光电子元件制造相关（见图1）。
　　 二、中国对美直接投资未来面临更多挑战
　　 （一）美国外商投资审查制度趋严
　　 外资安全审查是美国外商投资管理的重要制度，该职能由美国外商投资委员会（Committee of Foreign Investment of United States，简称CFIUS）组织实施。CFIUS对任何“可能导致美国企业被外国个人或实体控制的”并购交易实施审查，评估该项交易是否会对美国“国家安全”造成影响。实践过程中，CFIUS对“国家安全”的度量尺度具有很强的主观性。2018年8月，特朗普政府签署通过《外国投资风险审查现代化法案》（Foreign Investment Risk Review Modernization Act， FIRRMA），赋予CFIUS更大的对外国投资进行审查的权限，进一步强化了CFIUS对关键基础设施、关键技术及敏感个人数据领域投资的审查力度。
　　 从CFIUS近期披露的年报看，2017年CFIUS共审查交易237起，同比增加37.8%;其中172起进入调查阶段，进入调查阶段比例高达72.6%;审查交易数、调查交易数和进入调查阶段比例数在当年均创历史最高。2018年CFIUS延续了严审查趋势，共审查交易229起，其中158起进入调查阶段，进入调查阶段比例为69%（见图2）。2018年的审查案例数、调查案例数和进入调查阶段比例较2017年均有小幅下降，但这并不意味着CFIUS的审查有所放松，主要原因是市场投资者预期到CFIUS审查趋严后采取了更为保守谨慎的投资策略。
　　 （二）高技术制造业和金融信息等现代服务业受到重点审查
　　 虽然，CFIUS一直未对“国家安全”概念进行清晰界定，并在实施审查过程中存在较大的自由裁量权，但从其事后公布的审查结果看，受到CFIUS审查的交易主要集中在制造业以及金融、信息和服务业，如2018年35%的受审交易来自制造业，38%来自金融、信息和服务业（见表2）。从历史数据看，制造业受CFIUS审查的案例数最多，但近年来金融、信息和服务业受审查比例逐渐高于制造业，2017年有46%的被审查交易都集中在金融、信息和服务业，体现出CFIUS对新兴产业领域外国直接投资关注度提升的趋势。
　　 制造业细分领域中，计算机和电子产品制造受审查比例最高，2018年占制造业总受审查比例的35%，随后是化工品制造业占比18%，运输设备制造业和机械制造业各占10%。计算机和电子产品制造中，受審查案例主要集中于半导体等电子元件制造领域，此外还包括计算机及外围设备制造，通信设备制造，导航、测量、电子医疗和控制仪器制造等。金融、信息和服务业细分领域中，专业、科学和技术服务业受审查比例最高，2018年占金融、信息和服务业总受审查比例的29%，随后是电信业占17%。专业、科学和技术服务业中，受审查交易主要集中于计算机系统设计及相关服务。近年来金融、信息和服务业受审查交易的行业分散度明显增加，2014年以前，专业、科学和技术服务业领域占比高达50%以上，而2015年以来，房地产租赁服务、数据处理及托管、证券期货等新兴领域受审比例逐渐提高，从侧面反映出CFIUS考虑的与“国家安全”相关的因素越来越多，覆盖面越来越广。 　　 （三）CFIUS格外关注我国大额并购交易
　　 中国对美直接投资以并购投资为主，占全部直接投资份额的90%以上。CFIUS对我国对美大额并购交易格外关注，如2017年CFIUS否决凯桥资本收购莱斯半导体，否决海航集团收购全球鹰娱乐公司股份，2018年CFIUS否决蚂蚁金服收购美国速汇金，以及2019年CFIUS强制昆仑集团出售其在交友软件商Grindr中所持股权等。
　　 CFIUS近年来对我国并购投资格外关注的主要原因包括以下几点：一是近年来我国整体对美并购投资数量显著增加，受审查案例也相应增加。从表3可见，CFIUS的严审查趋势并不只针对中国，加拿大、日本、英国等美国的主要贸易伙伴国受CFIUS审查的交易数也曾位居前列。二是伴随我国产业升级，近年来我国对美投资涉及的敏感领域增多，并购投资涉及交易额较大，尤其是近年来我国赴美并购的科技类企业明显增多，引发美国政府对此警惕，FIRMMA法案明确将中国列入“特殊关注国家”，要求CFIUS定期向国会报告中国对美直接投资情况。三是中美竞争大背景下，美国政府对中国投资的敏感度加强。
　　 三、中国对美直接投资趋势预判
　　 在当前的宏观环境下，中国对美直接投资通道收窄，预期未来3—5年中，中国对美直接投资数额仍将保持在低位，原因如下。
　　 一是中美竞争大环境下，中国对美直接投资尤其是高技术领域投资不确定性增强。美方近期未表现出放松中方对美直接投资审查力度的趋势，根据FIRMMA法案要求，CFIUS每两年须向国会提交一份有关中国对美投资的详细报告，此报告须按照类型、经济部门、政府投资情况以及投资模式对所有中国投资进行全面分析，通过改变投资模式、构建特殊投资通道或者绕道他国等方式来规避CFIUS审查的可行性很低。
　　 二是新冠疫情、美国大选等因素增加了市场不确定性。目前，新冠疫情在美国尚未得到有效控制，影响中国投资者对美直接投资情绪。据Rhodium Group中美双向投资监测工具显示，2020年第一季度受新冠疫情影响，中国对美直接投资基本处于停摆状态。此外，今年适逢美国总统大选年，特朗普政府为迎合保守派需求，可能在贸易和投资等领域对中国进一步收紧，以转移国内矛盾，进一步降低了中国投资者对美投资的期望值。
　　 四、政策建议
　　 中国对美直接投资近年来持续处于低位，且预期仍将在未来3—5年内持续，不过这并不意味着国内投资者的投资前景黯淡。相反，中国对美直接投资的回调，可能是市场理性反应的结果，未来可以通过下述方式引导国内投资者理性投资，在提高资本回报率的同时，促进国内高技术产业与现代服务业的发展。
　　 （一）遵循竞争中性原则，坚定不移提高对外开放水平
　　 一是尽快出台可操作性强、便于落实的《外商投资法》实施细则，充分研究并遵循国际通行的“竞争中性”原则和反补贴规则，减少外商投资负面清单条目，加大知识产权保护力度，优化整体营商环境，积极回应美欧等国提出的互惠性、公平性要求。二是优化提高政府和企业关系的透明度，减少国企补贴，降低CFIUS将我国投资者参与的交易判定为“协调战略”的概率，鼓励市场投资者自发参与对外投资，降低政府直接干预力度，避免在国际争端中落人口实。三是继续推动“一带一路”倡议，鼓励国内投资者发掘“一带一路”沿线国家的投资机会，将部分投资由美国向“一带一路”沿线国家、欧盟国家、英国等地区转移。
　　 （二）理性评估风险，加强对美外资安全审查制度及相关法规研究
　　 一是为对外投资机构投资者和个人投资者提供全面的投资指南、东道国政策解读，敦促投資者在对外投资前形成理性的风险评估，尤其是在赴美国等对我国有特殊审查制度的国家开展投资前，提醒投资者对美外资安全审查制度及相关法规进行深入研究，熟悉美外资安全审查流程和趋势，谨慎选择并购项目，避免资产流失。二是鼓励企业在非正式申报阶段与CFIUS等审查机构充分沟通，将敏感技术或资产从并购目标中分离出来，提高并购成功率，避免CFIUS单方面发起审查后使投资方陷入被动。三是鼓励企业充分利用美国公关公司、律师事务所、投资银行等中介机构，了解直接投资可能涉及的法律法规及潜在障碍，构建合理的交易结构，降低安全审查受阻的风险。
　　 （三）推动创新创业，为资金回流提供丰厚土壤
　　 一是继续在本土大力推动创新创业，低调发展半导体及光电子元件制造、生物医疗等高技术产业和现代服务业。出台更多普惠性政策，替代原有的专项性政策，支持更多中小微创新型科技企业发展，减少对大型独角兽企业尤其是国资背景企业的政府支持，着力培育更多制造业隐形冠军企业，争取在关键技术、核心部件上减少对涉外贸易的依赖。二是完善国内投资环境，引导鼓励部分对外投资资金回流。着力规范国内资本市场，加大对资本市场违规行为的惩处力度，减少投资套利空间。完善投资退出渠道，推动科创板等金融创新工具充分发挥作用，吸引更多资本投向早中期、初创期企业。
　　 （作者单位：中国宏观经济研究院投资所）
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