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金融业上市公司高管薪酬与公司绩效关系实证研究

来源:用户上传      作者: 贺一珍

  贺一珍:金融业上市公司高管薪酬与公司绩效关系实证研究
  [摘要]本文以2011年沪、深交易所37家金融业上市公司为样本,利用多元线性回归模型对我国金融业高管薪酬与公司绩效之间的关系进行了实证研究。研究发现,我国金融业上市公司高管薪酬与公司绩效之间具有正相关关系,但不显著;高管薪酬结构不合理;上市公司董事会结构不完善。
  [关键词]高管薪酬;公司绩效;金融机构
  [中图分类号]F275[文献标识码]A[文章编号]1005-6432(2013)42-0050-04
  随着改革开放,外资金融机构的陆续进入,我国的金融业面临着与日俱增的激烈竞争。对于知识密集型行业的金融业来说,这种竞争本质上就是人才的竞争。高薪,某种程度上就是吸引人才、留住人才的一种手段。但是过高的薪酬又加大了企业的人力资源成本,最终影响到企业的效益。金融业在国民经济中有着不可或缺的地位,但是由于其自身业务的特殊性,大部分国内外研究所选取的样本中常常都不包含金融业。本文在国内外相关研究的基础上,专注于金融行业上市公司高管薪酬的问题,通过实证分析,研究金融业高管薪酬与公司业绩之间的关系。
  1理论基础及假设形成
  11公司业绩
  根据委托—代理理论,公司业绩是委托人和受托人利益联系的纽带,是决定管理者薪酬高低的基本因子。Fama和Jensen(1983)认为:在代理人的行为及其努力程度不可考察,并且监督成本较高的情况下,委托人利用以业绩考核为基本的薪酬补偿方法可以激励代理人更加努力敬业,将其个人目标与企业目标统一起来。如此,委托人不但可以确保自身利益不受损失,还能大量的节省监督控制成本和委托—代理成本。基于这个原因,本文提出第一个假设:
  公司业绩与高管薪酬正相关。
  12董事会结构
  董事会作为控制和监管高级管理者行为的公司内部治理主要机制,拥有招聘、解雇和发放高级管理者薪酬的重要权利。董事会的规模越大,对于高级管理者行为的监控能力越强,根据“委托—代理理论”,企业的拥有者如果有较强的监控能力,为了降低代理成本,则会减少对于代理人的激励;反之,如果企业没有较强的监控能力,则要加大对代理人的激励,以期让代理人为股东的利益最大化而做出努力。董事会的监督能力一定范围上仰仗于董事会的独立性,而作为董事会独立性的守护者独立董事来说,必然会对高级管理人员的薪酬产生一定的影响。基于上述分析提出以下两个假设:
  第二个假设:董事会规模与高管薪酬负相关。
  第三个假设:董事会的独立性与高管薪酬负相关。
  13公司股权性质
  如果上市公司是国有控股的,那么其薪酬制度将无法避免的会有事业单位的烙印:福利相对较高但薪酬相对较低。同时国有股股东通常并不在乎公司的绩效,他们缺乏对公司治理结构进行改革的动机,导致国有股公司的高管薪酬制度发展较为缓慢。同时,国家“限薪令”的出台更是对国有企业高管薪酬有很大的影响。因此本文提出第四个假设:
  上市公司为国有控股的,其高管薪酬相对较低;反之,高管薪酬相对较高。
  14是否两职合一
  若董事会的成员同时兼任高级管理人员,例如董事长与总经理的职责集于一人。这就出现了“自己监管自己”的情况。在这种情况下,高级管理人员具有较高的权利,某种程度上董事会可以看作形同虚设(尤其是董事长兼任最高级经理人的情况)。高管人员的控制能力高,倾向于给自己提供过高的薪酬。同时,该董事会成员因为兼任了高级管理者的职务,等价于一个人做两个人的工作,薪酬理应在某种程度上较高。基于此,本文提出第五个假设:
  董事会成员兼任高级管理人员的公司高管薪酬较高;反之,高管薪酬较低。
  15高管是否持股
  由于本文研究的是高管的货币性薪酬,高管持股某种程度上可以看做是高管总体薪酬的一个组成部分,是高管货币薪酬的一种替代。从股东利益最大化出发,依据委托—代理理论,给予高管越多的持股相应的就会有越少的货币薪酬。由于我国高级管理人员“零持股”现象较为普遍,本文采用高管是否持股来代替高管的持股比例。故本文提出第六个假设:
  高管持股则高级管理人员薪酬相对较低;反之,高管薪酬相对较高。
  2研究设计
  21数据的来源及样本的选择
  考虑到样本的数据的完整性和有效性,本文选取在沪深两市的金融类上市公司2011年的数据作为实证的样本。剔除高管薪酬数据披露不完整或未披露的公司、表现异常的公司,共选择37家,其中货币金融服务16家,资本市场服务18家,保险业4家。所需数据均来自各公司年报,部分数据由年报数据计算得出,借助统计软件SPSS18和Excel对数据进行处理。
  22变量界定
  221高管薪酬
  (1)高管。高管,即高级管理人员,也称经理人、经营者等,是处于公司高层对于企业拥有经营权并对公司经营绩效负责的人。本文中的高层管理人员主要指公司的总经营者、副经营者、财务负责人以及按照专业分工而设的首席或总监职位(如首席风险官、投资理财总监等),上市公司董事会秘书和公司章程的其他人员,不包括董事长(兼任的其他职位的除外)、董事(兼任的其他职位的除外)和监事。
  (2)薪酬。薪酬通常包含货币性薪酬和非货币性薪酬两个部分。由于非货币性薪酬属于不可量化指标,不便获取与分析,本文将其从研究范围中剔除。同时,由于我国上市金融机构的年报中,往往只披露固定薪酬,对于职务性消费、保险等项目鲜有披露;加之,我国上市公司的股票期权难以计算和衡量。本文的薪酬主要以年报公开披露的货币薪酬作为研究对象,不包括股票期权等长期激励薪酬。
  基于上述关于高管和薪酬的界定,且为排除高管人数上的差异产生的影响,本文研究的高管薪酬将选取金额最高的前三名高级管理人员薪酬的平均数作为代理变量,考虑到高管薪酬分布可能的“偏移”性质,对其取自然对数。   222经营绩效
  (1)总资产收益率。众所周知,金融行业的特征之一就是高负债,总资产收益率加入了对于风险因素的考虑,因此可以更好地度量公司的业绩。并且,有学者表明我国上市公司为迎合监管部门的规定,存在着大量ROE操作行为,故本文选取总资产收益率(ROA)作为计量公司业绩的指标之一。
  (2)每股收益。该指标与普通股东的利益关系极大,也是衡量上市公司盈利能力的非常重要的指标。为了更全面的说明公司业绩,本文将每股收益也纳入对于企业绩效考量的指标之中。
  223董事会结构
  (1)董事会规模。高管薪酬通常由董事会制定,所以不同的规模的董事会对于高级管理人员的薪酬的决策上可能会有所不同。选取董事会人数的自然对数(LnBD)作为董事会规模的代理变量。
  (2)董事会的独立性。独立董事设立的目的是为了改善公司治理效率,维护股东的利益,在相关决策时发表独立意见,避免公司被内部人控制。本文选取独立董事人数占董事会总人数的比例作为董事会独立性(BI)代理变量。
  224公司国有性、是否两职合一、高管是否持股
  为了研究上市公司的性质对于高管薪酬的影响,本文引入以下3个虚拟变量。
  (1)公司是否为国有上市公司(NS)。如果国有股与国家法人股之和占50%以上(即国有上市公司)定义值为1;若国有股与国有法人股之和低于50%,或者没有持股,定义值为0。
  (2)是否两职合一(SP)。若董事会成员兼任高管职务,定义值为1,如董事长同时兼任公司的总经理;若董事会成员不兼任高管职务,定义值为0。
  (3)高管是否持股(MS)。由于我国高管“零持股”现象很严重,为方便数据的收集和分析,我们定义高管持股为1;高管不持股为0。
  以上变量总结概括如表1所示。
  23计量模型
  选取高管薪酬的对数(LnCEO)作为被解释变量,总资产收益率(ROA)、每股收益(EPS)、董事会规模(LnBD)、董事会独立性(BI)、是否国有持股(NS)、是否两职合一(SP)、高管是否持股(MS)作为解释变量,建立如下实证模型:
  3实证结果与分析
  31主要变量的描述性统计
  我国金融业高管薪酬差距较大,2011年金融行业高
  管的薪酬的平均值约为264万元,最低为60万元,最高为828万元,中间相差接近13倍。2011年金融行业上市公司的总资产收益率平均为172%,每股收益平均为078元/每股。董事会规模平均为14人,独立董事占董事会总人数的比例平均为3553%。被选取的37家样本中有18家为国有控股公司,31家上市公司均有两职合一现象,只有6家上市公司给予高管持股,说明我国金融业高管“零持股”现象较为普遍。
  32相关性分析
  借助Pearson积矩相关系数检验法,通过Bivariate过程探索变量两两之间的相关系数,选取Two-tailed(双尾)检验。检验结果如表3所示。
  从表3可以看出:
  (1)被解释变量高管薪酬的自然对数(LnCEO)与每股收益(EPS)在001的水平上显著正相关。
  (2)被解释变量高管薪酬的自然对数(LnCEO)与是否国有控股(NS)在001的水平上显著负相关。
  (3)各个解释变量之间并没有较大的相关系数(一般认为相关系数超过08,则可能存在较为严重的共线性),表明在回归分析中,模型中的变量与变量之间的多重共线性并不会对回归的结果产生很大影响。
  33回归分析
  借助SPSS18对高管薪酬的自然对数和上述自变量进行回归,结果如下:
  通常认为,在选取截面数据时,R2大于05就有很好的拟合度。本模型中R2=0552,这表明高管薪酬影响因素的552%能被选取的自变量解释。
  方差检验出模型的Sig值小于005,说明该模型具有显著的统计学意义。
  观察表6,可以看出统计显著性的值最小的为0016,说明是否国有持股(NS)对高管薪酬的解释性最强。显著性的值最大的为0936,说明高管是否持股(MS)的解释性最差。并且VIF(方差膨胀因子)最大为2259(一般认为如果VIF>5就存在严重的多重共线性),所以模型并不存在严重的共线性。
  4研究结论及建议
  41建立高管薪酬必须与业绩挂钩的设计机制
  通过上述分析得知,我国金融业高级管理人员薪酬与公司业绩呈正相关关系,说明我国金融业现行的薪酬制度能发挥一定的激励作用,但是这样的联系并不紧密,反映出高管人员的薪酬预期贡献性的相关程度较小,缺乏科学的绩效考评体系。
  42合理设计金融行业高管薪酬
  我国金融业的高管薪酬主要以货币性薪酬为主,高管“零持股”情况较为普遍。这种只注重短期激励的现金薪酬结构,很可能导致高级管理人员的行为短期化,将有害于各金融机构未来的发展。国外研究发现,企业业绩与高级管理人员持股比例之间有一定的正相关性,给予高管一部分股权的长期性激励将有利于企业经营绩效的提高。同时,依据“委托—代理理论”,建立与绩效挂钩的高管薪酬机制,可以使股东与高管的利益更趋于一致,更有利于公司的长期发展。所以上市公司应更加重视股权激励等长期性激励在薪酬制定中的必要性,使得薪酬向多元化发展。
  43完善董事会结构
  从实证的结果来看,是否两职合一对高管薪酬有显著的影响,但是董事会的独立性却对高管薪酬的影响不显著,这主要由以下两点综合作用而成:
  一是两职合一对董事会独立性的影响。两职合一一定程度上会破坏董事会的独立性,但是如果独立董事的监督能力足够强,两职合一反而有利于高管团队执行能力的提高,并且一定程度上降低代理成本。由于我国独立董事的独立性较差,这种前提下的两职合一会在很大程度上干预薪酬的制定,有自己给自己定薪酬的嫌疑,从而影响董事会监管的有效性。基于此,笔者认为应适当减少两职合一,并引入或者规范薪酬委员会制度,使薪酬的制定更加独立有效。
  二是我国的独立董事往往不独立,独立董事组织机构不健全所带来的影响。通常认为,要改善董事会结构,就要引入更多的独立董事。但笔者认为不应该仅仅增加独立董事的人数,还应该增加独立董事的独立性,将更多的话语权给予独立董事,让其在董事会中可以取到制衡非独立董事的作用。
  参考文献:
  [1]Joscow Paul,Nancy RoseShepard AndreaRegulatory Constraints on CEO Compensation[R].Brookings Papers:Microeconomics,1993.
  [2]Jensen MC and Murphy KJPerformance Compensation and Top-management Incentives[J].Journal of Political Economy,1990
  [3]李增泉激励机制与企业绩效一项基于上市公司的实证研究[J].会计研究,2000(1).
  [4]陈潘武,洪军上市银行高管薪酬与治理绩效的实证研究[J].浙江社会学,2008(9).
  [5]孙敏丽,鞠荣华,周一宏中国上市公司高管薪酬影响因素研究[J].人力资源管理,2012(4).
  [作者简介]贺一珍,中国传媒大学经济管理学院,研究方向:会计学理论与方法。
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