人民币汇率与A股市场波动性关系实证分析
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作者: 张勇辉
摘要：本文内容主要是利用Eviews5计量分析软件对人民币实际有效汇率与上证指数的数据分段（2008年1月-2013年2月）进行实证检验。具体包括：相关性检验、因果关系检验和协整检验。通过对最近今年的各种数据分析，得出相关性结论。
一、数据的选取
汇率数据方面，本文选取了我国2008年1月1日汇率至2013年2月23日中国人民银行所公布的人民币对美元的名义汇率中间价月度数据（共62组数据）；股票价格数据选取的是与汇率数据样本区间相匹配的上证指数交易月度收盘数据。数据主要来自中国人民共和国统计局官方网站，中国人民银行网站以及新浪财经等网站整理所得。
二、建模分析的步骤设计
本章中的实证检验将通过以下步骤来进行：
1.进行单位根检验，判断将所选取的时间序列取自然对数之后是不是平稳序列，如果不是，进一步判断是否为一阶单整I（1）序列；
2.进行协整分析，判断汇率与股价之间是否存在长期的均衡关系；
3.进行Granger因果关系检验，汇率与股价之间是否存在因果关系以及因果关系的方向性。
（1） 样本数据趋势描点
首先，对样本数据，也就是两个时间序列取自然对数。将汇率数据时间序列记为LNEX （Ln change rate）；将上证指数时间序列记为LNSP（Ln stock priec），然后利用Eviews7.2软件描绘出两条样本数据趋势曲线。
通过观察汇率变化图和上证指数的走势图我们可以发现，人民币兑美元汇率在近4年历经了下滑到平稳，再到加速下滑，最后又到震荡的过程。因下滑区间较大，汇率整体下行的走势十分明显，也就是说汇改以来人民币的升值压力不断增大，另一方面发现上证指数在此四年多的时间里，经历了牛熊交替、不断起落的走势。
（2）单位根检验
平稳性是时间序列使用计量经济学进行检验的一个重要前提，本文使用的是单位根检验里面的ADF方法，它的优点在于排除了自相关的影响。另外，在利用单位根检验平稳性时，无需对样本进行分割。
评判标准：ADF统计量的T值，如果大于各显著水平的检验临界值，则接受原假设，得到是非平稳序列的结论；如果小于各显著水平的检验临界值，则拒绝原假设，得到是平稳序列的结论。
首先，对LNEX序列进行平稳性检验。
用该办法继续检测LNSP股价时间序列，ADF的统计量的t值为—2.75，比显著性水平为10%的临界值还要更大，因此我们接受原假设，发现此序列同样为非平稳序列。
现在，将LNEX和LNSP两个时间序列分别进行一阶差分，记为d（LNEX）和d（LNSP）。考虑到许多时间序列进行一阶差分甚至N阶差分后，总量数据会演变成变化率数据，容易形成平稳序列，所以重复上述步骤，对d（LNEX）进行单位根检验，并得到以下结果。
此时发现，一阶差分d（LNEX）为平稳序列，因为一方面，ADF统计量的t值比5%置信度的临界值还要小，并且其概率为0.0177；另一方面，ADF检验方程的各参数t值也显著不为零，这些数据都合乎标准。
现在可以得出结论，LNEX-I（1）且LNSP-I（1），也就是说取对数后的人民币汇率和股票价格的时间序列数据在进行一阶差分之后是平稳的，接下来就可以对序列进行协整检验并判断两者是否具有均衡关系，因为只有当两个变量的时间序列是同阶单整序列即I（d）时探讨是否存在协整关系才是有意义的。
（3）协整检验
进行协整检验的目的是考察两个变量之间是否存在长期稳定的比例关系，也就是说，两个变量虽然具有各自长期的波动规律，但如果它们是协整的，它们之间会存在一个长期稳定的比例相关关系。
这里所使用的检验方法是EG两步法，具体操作步骤如下：第一步，用OLS估计下列方程：
Yt=a+bXt+ut 得到Yt的拟合值E（Yt）
定义残差序列et= Yt-E（Yt）
对LNEX和LNSP两个序列进行协整分析，先将LNEX设为因变量，记为Y；LNSP设为自变量，记为X。使用OLS得到拟合模型：
LNEX=0.108247LNSP+5.646870
然后重复上述过程，将LNSP设为因变量，记为Y；LNEX设为自变量，一记为X，并得到拟合模型为：
LNSP=2.645579LNEX-9.327494
第二步，检验残差序列e，的平稳性：
若序列通过ADF检验为平稳，则认为变量Yt、Xt为（1，1）阶协整，说明二者具有协整关系。另外，还应颠倒Yt、Xt的因变量和自变量关系，并再一次重复进行上述步骤。
首先，以LNEX为因变量，LNSP为自变量求得残差序列，然后对残差序列E1进行单位根检验，然后颠倒自变量与因变量的顺序，重复上述步骤进行残差的单位根检验：
通过检验发现，E1和E2均是平稳序列，通过了ADF平稳性检验，说明LNEX与LNSP间存在协整关系，能够实现长期均衡的比例相关。也就是说，人民币汇率与股票价格之间长期存在因果关系。
三、模型的经济意义分析
通过对2008年1月至2013年2月人民币有效汇率以及上证综合指数进行协整以及格兰杰因果检验可以得到如下结论：
第一，人民币名义有效汇率与上证综合指数之间存在长期的均衡关系。
第二，通过相关性分析可知，二者在此数据区间内成正相关关系，这说明当人民币升值时，股票市场价格随之上涨，反之亦然。
第三，人民币实际有效汇率是股票价格指数变化的格兰杰原因，反之，股票价格指数也是人民币实际有效汇率变化的格兰杰原因。也就是说，存在从人民币汇率到股票价格的双向因果关系。
第四，在我国目前的经济体制下，汇率到股价的传导机制中的一些经济关系并非完全被割断，只是传导作用的某些变量之间的关系要经过较长的时滞才能反映出来。
综上所述，人民币汇率与股票价格之间存在长期双向且正向的因果关系，人民币汇率每上升1%，股票价格随之上涨2.64%；反之，股票价格每上涨1%，人民币汇率则上升1.08%。与发达国家健全的金融市场相比，中国目前的联动机制还并不明显，传导途径还并非十分顺畅。
参考文献：
[1]陈亮，夏亮.人民币汇率形成机制改革后人民币汇率和股价之间关系的实证分析[J].金融经济，2007.2：103-104
[2]陈雁云，何维达.人民币汇率与股价的ARGH效应检验及模型分析[J].集美大学学报（哲学社会科学版），2006.1：72-75
[3]陈雁云.汇率与股价的关联效应[M].经济管理出版社，2006
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