买入并持有策略在A股失灵?

来源:用户上传      作者: 胡 宇

　　最近三个月，众多股票型基金步入净值负增长的行列，但重仓持有高铁行业股票的少数基金却获得了可贵的正收益。尽管，我们并不能以短短三个月作为评价基金投资能力的期限，且公募基金的招募说明书亦表明，获得绝对收益并不是其投资目标。但基金持有人是否会认同这种投资目标，却是众多基金管理者需要考虑的问题。
　　事实上，当前A股市场正呈现出散户化特点，在基金市值与A股流通市值占比日渐下降且机构话语权旁落的前提下，基金管理者也日益遭受短期收益考核的压力，这一特征早已在当前市场上体现。A股市场正流行以主题投资、概念炒作为其主要盈利模式，价值投资、理性投资仍属于少数派――要么是水土不服，要么是少有问津。
　　当然，正如我们要坚持无论白猫、黑猫，抓到老鼠就是好猫的原则一样，当前A股投资一贯坚持的主流观点就是，赚钱才是硬道理。
　　有人认为当前买入银行股就是价值投资，我并不以为然。在利率市场化改革背景下，尽管有招行、工行等具有战略前瞻性银行已经逐步开始实施特色化经营的转型，但当前银行业仍普遍缺少核心竞争力和业务差异化。银行类上市公司过度依赖贷款业务的传统盈利模式已经难以为继，在未来存贷款利差不断缩小及市场竞争不断加大的背景下，在业务模式没有完全转型之前，它们仍将面临业绩增长边际递减的结果，因此，银行股当前低估值的价格事实上暗含了市场对其未来业绩难超预期的前提条件。
　　如果我们要过高乐观估计银行股的成长性，往往会掉入低估值陷阱。反而，更为合理的价格判断是：银行业作为滞后于经济周期的周期性行业，较好的买入时机往往出现在宏观经济增长出现均值回归之后，在考虑资产质量的动态变化之后再做配置不迟。
　　对于地产股的价值，恐怕现在更多的人还不是特别认同。但从长期战略投资角度而言，具有资源整合能力和扩展潜力的龙头型企业是值得留意的。对于一家净资产收益率长期在15%的企业而言，当前市净率在1倍左右的价格是具备安全边际的。因此，房地产的龙头股是值得继续期待的价值品种。尤其是具备外延扩张潜力的房地产股，还是值得重点关注的。
　　简单的统计分析可知，A股市场的波动率明显要高于欧美成熟股市，因此，长期持有并不能获得市场的最大收益，更为重要的是，众多基金的持有人并不喜欢投资基金就如同坐电梯一样――收益上下波动。这就意味着，对大多数机构而言，如要留住基金持有人或要吸引投资人的眼球，那么，在A股市场上就不能盲目执行买入并长期持有的策略。因为，高波动率的A股市场更为合适的策略来自于交易型机会或波段操作行为――在盯住国家政策变化的同时，紧跟市场主流资金投向――这种积极进攻型策略是多数强势机构获得超额收益的主要策略取向。这一点已经体现近两年私募与公募冠亚军基金战略战术上。
　　所以，当前A股市场的博弈特征愈加明显，在缺乏安全边际的系统性买入机会的时候，价值投资者难有更大的发展空间，但泛滥的市场资金仍在各自寻找盈利机会，无论是主题投资或是跟随政策热点出击，都反映出A股投资者喜欢“讲故事”和“随大流”的特征。由于2009年至2010年大幅增长的信贷与货币增量还趴在房地产上“睡大觉”，因此，当前A股更多的是依靠存量资金在选择战术性的机会来回奔跑，这种投资方式当然适合多数散户投资者的心理特点，但却并非是市场最优的选择。在笔者看来，最优的方式仍然是选择系统性机会来重点配置。
　　当然，现在值得期待的或许是，房地产调控的日益加剧或会叫醒部分沉睡的房地产资金回流A股，这将为本轮A股市场的中期行情奠定基础。毫无疑问的是，A股的“投票机”的功能似乎在短期得到了强化，而这一功能将伴随着A股赚钱效益的开启而日益放大。但“称重机”的功能仍将随价值规律而有望重返A股，价值投资者仍需耐心地等待“市场先生”的重新召唤。■
　　（本文作者为华林证券研究中心副主任，SAC执业资格证书编号：S1280208010036）

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