关于我国A股市场引进绿鞋机制的思考

来源:用户上传      作者: 杨培基

　　[摘要]绿鞋期权不仅可以促使承销商合理定价，还具有抑制一级市场上的投机气氛、减少二级市场上的价格波动、促进证券市场健康发展等作用。本文从介绍绿鞋机制的原理出发，阐述了我国可以全面引进绿鞋机制的观点。
　　[关键词]绿鞋机制　合理定价
　　
　　一、绿鞋期权的介绍及原理
　　
　　“绿鞋机制”即超额配售选择权的俗称，也称绿鞋期权。具体来说是指新股发行时，发行人授予主承销商的一项选择权，获此授权的主承销商按同一发行价格超额发售不超过包销数额15％的股份，即主承销商按不超过包销数额115％的股份向投资者发售。在本次增发包销部分的股票上市之日起30日内，主承销商有权根据市场情况选择从集中竞价交易市场购买发行人股票，或者要求发行人增发股票，分配给对此超额发售部分提出认购申请的投资者。
　　“绿鞋机制”的具体应用：如果发行人股票上市之后的价格低于发行价，主承销商用事先超额发售股票获得的资金，按不高于发行价的价格从二级市场买入，然后分配给提出超额认购申请的投资者，如果发行人股票上市之后的价格高于发行价，主承销商就要求发行人增发15％的股票，分配给提出事先提出认购申请的投资者，增发新股资金归发行人所有。绿鞋期权主要是为了支持和稳定二级市场交易而设计的一种股票发行机制。
　　
　　二、当前我国引入绿鞋机制的必要性
　　
　　1、可以促进合理定价
　　绿鞋机制的一个主要作用就是承销商和发行公司为了防止IPO股票上市后跌破发行价，影响到双方的利益(包括名誉和发行成本等)。而我国IPO的发行方式自股票市场成立以来长期采用固定市盈率定价法，1999年后虽然进行了市场化定价改革，市盈率有所提高，但还是远远低于上市后的市盈率水平，导致上市后的价格仍然远远大于发行价。再加上投资理念不成熟，二级市场炒作严重等，从而使绿鞋期权的作用无处发挥，一定程度上限制了其应用。
　　对新股发行各方来讲，引入绿鞋机制的作用是很明显的。由于一级市场的新股发行供不应求是普遍现象，一般股票的二级市场价格会高于一级市场的价格。按我国《超额配售选择权试点意见》规定，这部分资金归上市公司所有，所以上市公司将获得更多的筹资机会，这是符合上市公司利益的。对承销商来讲，其承销风险会大大降低。如果上市股票供不应求，二级市场价格高于一级市场，承销商当然没有包销风险，而且还可以获得发行人增发的那部分股票的承销费。如果发行之时出现市场低迷等原因导致认购不足，上市价跌破发行价，则在超额配售选择权行使期内，承销商可以按照这个低于发行价的价格从集中竞价交易市场购买发行人的股票，分配给提出认购申请的投资者，从而降低承销风险并获取利润。因此，绿鞋机制对于上市公司和承销商都是有利的。
　　
　　2、有利于发挥资本市场的融资作用，为上市公司获取更多机会
　　从我国证券市场新股发行史看，一级市场新股发行供不应求的现象是普遍存在且经久不衰的，绝大多数股票的二级市场价格都会高于一级市场。引入绿鞋期权就可以为上市公司筹得更多资金，从而提供了更大的发展机会。当然，前提是上市公司对这部分资金的使用会有良好的效果。我国企业境外上市时大多采用了绿鞋期权，并取得了一些成绩。如：2005年7月5日，交通银行在香港上市时使用了绿鞋方式，行使超额配售权，公司因超额配售所得款项净额约21.297亿元，发行取得了圆满成功。
　　
　　3、有利于与国际接轨
　　从更大的范围讲，引入绿鞋期权方式也是与国际接轨的需要。我国加入WTO已有时日，QFll已经在我国A股市场投资，一些著名的投资银行，如德意志银行、花旗银行都已经拥有我国国内证券公司的股权。这些国际大鳄都在盯着中国5000多亿美元的股票市场，也希望在股票的承销与发行中占据一席之地。而且我国也开始出现外资企业在国内A股市场上市。这些因素必然促使我国的证券公司按照国际通行方式承销股票。我国A股发行方式正在引入国际规范，同时新股上市后的短期市场价格风险已经显现，我们通过采用国际上行之有效的超额发售权，有助于承销商履行其对发行人的新股发行后短期内的价格稳定义务，有利于推进我国的证券市场更快发展和与国际接轨。
　　
　　三、引进绿鞋期权时应注意的问题
　　
　　虽然绿鞋机制在我国的引入很有必要，但是由于我国证券市场发展时间短，还很不成熟，有很多制度上的问题。如果不注意我国的实际情况，克服其不利因素，贸然地实施绿鞋期权，可能会带来一些问题。
　　绿鞋机制本质是个激励机制，而约束显得不足。在我国目前约束机制就不足的制度环境中，每个上市公司都会倾向于使用期权以获得更大的融资额。券商也存在着同样的问题。绿鞋机制的最大作用之一就是稳定证券价格。我国目前由于制度上的原因，新股定价过高是个很普遍的现象，往往超过一般溢价率所能解释的范围。绿鞋机制一般只能以流通市值的15％，在30天内起到“护盘”的作用。这样在30天后证券也会由于其价值的自然回落而跌破发行价。绿鞋机制的平抑股价波动的作用不仅不明显，而且还会产生另外的相反效果，在一定时间(如30天内)阻碍市场的价值发现功能。尤其严重的是，股票在一个月后跌破发行价的情况，使得中小投资者缺乏对绿鞋机制的信任，甚至引发中小投资者与机构问的博弈，鼓励了股市的投机，更大程度地加大了证券在30天后的价格下滑，对股票和股市都是不利的。
　　综合以上正反两方面的分析可以得出，目前绿鞋机制的推出与我国的证券市场制度的完善是个统一的过程。随着我国经济社会的不断发展，各种规章制度的不断完善，大势所趋的绿鞋机制必将在我国生根开花。
　　
　　参考文献
　　[1]绿鞋期权与新上市股票的市场风险管理[N]．证券市场导报．2000
　　[2]甘志斌．1300点时IPO的选择一绿鞋期权[J]．特区经济．2004
　　
　　作者简介：杨培基(1985-)，男，汉族，河南漯河人，就读于西南财经大学金融学院，研究方向：商业银行。

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