利用资本市场,将流动性引入实体经济

来源:用户上传      作者: 田向阳

　　目前，市场对2010年的通货膨胀预期较高，主要担心两点：一是政府无法控制信贷；二是需求拉动与成本推动这两大驱动因素重合交织，较高水平的通货膨胀成为常态，从而引发持续紧缩的政策预期。短期看，中国通货膨胀尚属温和可控阶段。中长期看，中国已经进入全面通胀时代。
　　总的来看，2010年通货膨胀压力较大，实现3%的控制目标有难度。CPI在2010年6-7月将达到相对高点，然后逐步回落，但幅度不会太大。如果信贷投放速度控制不力，过剩流动性的回收速度不够快，不排除2010年下半年出现通胀持续高企的可能性。因此，将过剩流动性以适当途径引入实体经济成为当务之急。
　　
　　防止储蓄搬家
　　新时期过剩型通货膨胀往往伴随着严重的资产泡沫。在上世纪90年代中期以前的短缺经济中，货币供应量的增加必然导致通胀。因为供需关系单一，资本市场规模又非常有限，供不应求的商品如冰箱、彩电等耐用消费品与生活日用品一起涨价，彼时，对付通胀的最好手段就是储存实物。如今，中国绝大部分商品已供过于求，而外汇流入增加的过剩流动性并不会改变商品供求状况。在2007-2008年的通胀过程中，为了跑赢CPI，居民储蓄资金主要流入石油、煤炭、有色金属等大宗商品、股市及房地产市场，这些领域吸收了大量的流动性，从而减轻了通胀压力。随着金融部门的扩大，一旦实体经济中找不到太多的投资机会，部分资金便滞留在金融部门形成了独立于实体经济的货币循环流，即“金融窖藏”。未来控制流动性的关键仍在于防止由通胀预期带来的储蓄搬家。
　　
　　房地产不再是
　　吸纳流动性的热土
　　房价虽不直接计入CPI，但房价上涨通过房租、水暖费、装修材料等项目传导到CPI。资产价格波动预示着未来的物价走势，自然，房价过快上涨会提高通胀预期。土地财政和银行介入地产过深使得银行、财政、土地和房产更紧密地联系在一起，房地产走势直接关系到未来中国宏观经济走向。
　　货币周期是地产周期的主因，但并不是每次利率上行都会终结地产泡沫，日本在1980年前两次利率上行的短周期都没有刺破房地产泡沫，只是在上世纪80年代中后期出现脱离基本面的严重泡沫后才最终走向了破灭。
　　目前，银行业面临的最大风险来自于房地产价格的上涨。一般而言，商品价格上涨，需求会下降，供需可以达到一个平衡点。但是，中国的资产价格却有其特殊性，如果房地产价格上涨，市场认为价格还会继续走高，因此，各种需求反而会进一步增加。在流动性充裕的背景下，银行贷款继续投入房地产领域，进而出现资金推动下的自我价格实现机制。泡沫一旦破灭，银行和政府将承担大部分损失。
　　现阶段，中央政府高度重视房地产价格，陆续出台土地政策、信贷政策抑制房地产价格过快上涨。但是，如果在干部考核体系、分税制等方面没有根本性的变革，地方政府对土地财政的依赖就不会降低，即使房价出现下跌，也将与日本上世纪80年代前一样属于“假摔”，在经历短期下调企稳后，房价还会出现报复性上涨。到那时，房地产泡沫的破灭将会造成灾难性的后果。
　　最为理想的选择是本次调控就“痛下狠手”，不仅要抑制房价过快上涨，还要对一线城市过高的标杆性房价进行大幅度打压，如下浮30%。但是综合各方面情况来看，目前尚不具备这种可能性。
　　
　　资本市场可扛起
　　疏导流动性大旗
　　短期看，中国资本市场面临较大下行压力。2009年我国M2增速超过27%，GDP增长率为8.7%，CPI负增长，股价上涨了50%以上。在2010年货币供应量增速下降以及货币政策紧缩的压力下，A股存在下行压力。国泰君安证券的研究表明，定期存款活期化的速度（M1增速减去M2增速）与资本市场整体市盈率存在极高的相关性。当这一速度加快时，既表明企业经营活动趋于活跃，也表明货币流动性增加，经济热度随之提升。预计2010年全年M2的增速大约为19%，而M1的增速则可能回落到24%，两者的差值仅为5%，A股市场估值压力非常明显。
　　从吸收流动性的安全性、积极性和建设性的目的出发，在对募集资金严加监管的前提下，引导资金进入资本市场，有利于资本形成和实体经济的发展。在当前经济恢复形势尚不明朗的情况下，保持适当的流动性极为重要。加息、升值等货币政策调整应该适当考虑资本市场的需要。
　　对资本市场善加利用，还可以将流动性疏导进入实体经济。经验证明，私营企业利润率明显高于国有企业。在直接融资方面，支持发展产业投资基金，推动基础设施投资资产证券化，鼓励民营企业向社会募集股份和发债，都可以引导民营企业加大投资。创业板也可以考虑向民营企业适度倾斜。
　　作者供职于中国证监会研究中心

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