IPO抑价和市场化程度

来源:用户上传      作者: 贺炎林 张浩森 莫建明

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　　摘要：中国东部和西部地区的市场化程度存在显著差异，这为研究市场化程度对IPO抑价率的影响提供7难得的天然环境。笔者以1998年～2007年间来自于东部和西部地区的580个IPO为研究样本，实证分析了市场化程度在IPO抑价率形成过程中的作用，得出研究结论：市场化程度对IPO抑价率产生了负向的显著影响，该研究结论具有稳健性。依据该结论提出了相应的对策建议。
　　关键词：IPO抑价；市场环境；市场化程度
　　基金项目：教育部人文社会科学研究青年基金项目(09YJCZH015)；中国博士后基金项目(20100480154)。
　　作者简介：贺炎林(1969―)，男，四川南充人，北京大学经济学院博士后，对外经济贸易大学副教授，硕士生导师，主要从事资本市场研究。
　　中图分类号：F830.91
　　文献标识码：A
　　文章编号：1006―1096(2012)02―0156―05
　　收稿日期：2011―05―08
　　一、文献综述
　　学者们在解释IPO抑价现象时，最初求助于理性的观点，最为著名的是信息不对称理论。该理论认为，承销商在确定新股发行价时常面临不对称的信息，为了给新股合理定价，必须采取恰当的措施来降低该信息的不对称程度，IPO抑价发行就是这样一种措施。依据市场参与者拥有优势信息的不同，常见的信息不对称理论模型包括：发行者和投资者间发行者拥有自身质量的优势信息的信号传递模型(Welch，1992)，机构投资者和零售投资者间机构投资者拥有关于发行公司真实价值的优势信息的赢者诅咒模型、发行者和投资者间投资者拥有关于市场需求的优势信息的动态信息获取模型、发行者和承销商间承销商拥有关于市场需求的优势信息的委托代理模型(Baron，1982)。
　　此后，基于理性观点，学者们把IPO抑价率归结于制度，还有学者从股权结构和控制权的角度来探寻IPO抑价率的成因。
　　1990年代末互联网泡沫期间高的IPO抑价率引起了广泛关注。为了合理解释高的IPO抑价率，学者们引入行为金融模型，代表性模型包括：Lough―ran的(2002)的远景理论，Welch(1992)信息层叠模型，Edelen(2005)等的发行者剩余理论。其中得到广泛证实的是投资者情绪会影响IPO抑价率的行为金融观点。
　　理性定价模型侧重于从IPO故意低定价的角度来解释IPO抑价率，适用于解释较低水平的IPO抑价率。行为金融模型侧重于从IPO首日收盘价过高的角度来解释IPO抑价率，适用于解释1990年代高水平的IPO抑价率。这些理论都是基于美国这样的市场发达国家，中国与此存在显著差异，因此为了解释中国超高的IPO抑价率，学者们基于中国的具体特征进行了探索。
　　我国IPO制度变化频繁，因此学者们更加关注我国IPO制度变化会如何影响IPO抑价，用具有中国特色的制度因素来解释中国超高的IPO抑价率。su等(1999)把IPO抑价的成因归结为股票总供给较少，陈工孟等(2000)研究了IPO定价的市盈率法。可是，学者们在研究制度变化对IPO抑价的影响时，忽略了随着制度变化不断深入、中国的市场化程度不断加深的事实。这种市场化程度的加深，否对IPO抑价产生显著影响，目前还未检索到相关文献。本文试图研究市场化程度的差异是与IPO抑价率的差异。从市场化程度来解释中国超高的IPO抑价率，目前笔者还未检索到相关研究，本文对此进行研究，提供了IPO抑价形成原因的新路径，有利于为IPO抑价的理论研究作出边际贡献，因而具有重要意义。　

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